Sobald das Bankensystem in die Nähe dessen gerät, was als 'niedrigstes komfortables Niveau der Reserven' (LCLOR) gilt, befindet sich die Fed in einem undurchsichtigeren Bereich, in dem die Kreditbedingungen plötzlich negativ beeinflusst werden könnten, wie es Ende 2019 der Fall war.
Der tägliche RRP wird manchmal als Gradmesser für die Überschussreserven im System und als Barometer für die Entwicklung der Liquiditätsbedingungen im Allgemeinen angesehen. Wenn er auf Null sinkt, könnte die Fed gezwungen sein, ihre Bilanz vorsichtiger zu reduzieren.
Bei dem derzeitigen Tempo wird sich der RRP-Saldo wahrscheinlich bis Mitte des Jahres vollständig auflösen. Viele Marktteilnehmer und Fed-Vertreter sehen darin kein Problem, andere sind skeptisch.
Zwei der einflussreichsten US-Notenbanker haben sich inzwischen öffentlich zu diesem Thema geäußert, und zwar aus leicht unterschiedlichen Blickwinkeln.
Fed-Gouverneur Christopher Waller zeigte sich am Dienstag wenig besorgt über einen RRP-Saldo von Null: "Es gibt keinen Grund, etwas darin zu haben", sagte er bei einer Veranstaltung der Brookings Institution.
Die Präsidentin der Dallas Fed, Lorie Logan, sagte dagegen Anfang des Monats: "Während das derzeitige Niveau der ON-RRP-Salden die Gewissheit vermittelt, dass die Liquidität insgesamt reichlich ist, wird die Unsicherheit über die Gesamtliquidität zunehmen, wenn die ON-RRP-Salden gegen Null gehen."
Die beiden Stimmen haben Gewicht. Es wird allgemein angenommen, dass Wallers Ansichten ziemlich eng mit denen des Vorsitzenden Jerome Powell übereinstimmen, während Logan vor kurzem bei der New Yorker Fed für die Verwaltung der Billionen Dollar an Fed-Aktiva zuständig war.
UNTER $600 MRD. UND FALLEND
Der RRP wird oft als Indikator für die gesamten Bankreserven und die Liquidität im System angesehen und ist daher ein Anhaltspunkt für die Fed, wenn es darum geht, wie sie das Tempo der Reduzierung ihrer Bilanz durch quantitative Straffung sieht.
Der RRP-Saldo sank am Dienstag auf 583 Milliarden Dollar, den niedrigsten Stand seit Juni 2021. Im Juni letzten Jahres lag er bei über 2 Billionen Dollar, was darauf hindeutet, dass dem System in sieben Monaten etwa 1,5 Billionen Dollar an Liquidität entzogen worden sind.
Logans Äußerungen erinnern daran, dass die Fed eine Wiederholung von 2019 vermeiden will.
Im September jenes Jahres fielen die Bankreserven unter den LCLOR, der erforderlich war, um das Funktionieren des Finanzsystems zu gewährleisten, die Repo-Sätze schossen in die Höhe und die Fed war gezwungen, die QT zu stoppen und dem Bankensystem Liquidität zuzuführen.
Der LCLOR ist eine Zahl, die man nicht kennt, solange sie nicht überschritten wird, und ein bewegliches Ziel. Die gesamten Bankreserven, die bei der Fed gehalten werden, liegen bei 3,5 Billionen Dollar, mehr als doppelt so hoch wie im September 2019 (1,4 Billionen Dollar), aber unter dem Höchststand von 4,3 Billionen Dollar vor zwei Jahren.
Der US-Zinsstratege der Deutschen Bank, Steven Zeng, schätzt, dass der RRP weiter zügig sinken wird, und zwar um etwa 450 Milliarden Dollar im laufenden Quartal und bis Juni auf null.
"Ich sehe keinen Grund zur Besorgnis - die Fed-Beamten erwarten größtenteils, dass der RRP auf Null sinkt. Aber sie werden die Liquiditätsbedingungen sorgfältiger überwachen müssen, um eine Wiederholung von 2019 zu vermeiden", warnt Zeng.
VORSICHTIGES VORGEHEN
Ein schnellerer Rückgang könnte den Zeitpunkt der Diskussionen um die QT vorverlegen, aber nicht unbedingt eine Änderung der Politik oder des Tempos der Bilanzreduzierung, zumindest nicht anfangs.
Bei dem von Zeng und anderen erwarteten Schrumpfungstempo ist es nicht unvorstellbar, dass sich das RRP zwischen den Sitzungen der Fed vollständig auflöst. Das ist etwas, was die Verantwortlichen wahrscheinlich vermeiden wollen, insbesondere wenn sie dem Markt ihre QT-Strategie noch nicht mitgeteilt haben.
Wenn die Fed auf Nummer sicher gehen will, könnte sie das Tempo der QT an das RRP koppeln und den Abbau der Bilanz automatisch verlangsamen, sobald die Liquidität nicht mehr so reichlich vorhanden ist.
Die Strategen von JP Morgan hingegen sind der Meinung, dass die RRP groß genug bleiben sollte, um sicherzustellen, dass es nicht zu einer Fehlfunktion des Geldmarktes oder einem Liquiditätsschock kommt, selbst wenn der 'LCLOR' nicht bedroht ist.
"Es besteht ein wachsender Konsens darüber, dass die RRP-Salden ein reibungsloses Funktionieren der Geldmärkte ermöglichen und somit eine weiterhin effektive Übertragung der Geldpolitik erlauben", schrieben sie letzte Woche.
Dies steht im Einklang mit der jüngsten Umfrage der New Yorker Fed unter Primärhändlern, die vor der Fed-Sitzung vom 12. bis 13. Dezember durchgeführt wurde.
Die Umfrage zeigt, dass die Wall Street-Titanen im Median davon ausgehen, dass die Fed das QT im vierten Quartal dieses Jahres beenden wird, wobei die gesamten Bankreserven auf 3,125 Billionen Dollar und der RRP-Saldo auf 375 Milliarden Dollar geschätzt werden.
Das ist ein deutlicher Rückgang gegenüber den in der Oktober-Umfrage prognostizierten 625 Milliarden Dollar, aber immer noch deutlich über Null. Diejenigen, die in Bezug auf das RRP eine wohlwollende Haltung einnehmen, könnten eher früher als später auf die Probe gestellt werden.
(Die hier geäußerten Meinungen sind die des Autors, eines Kolumnisten für Reuters).
