SMC Research-Comment: Starke Zahlen als gute Basis für den nächsten Wachstumssprung (German)

VOQUZ Labs AG

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Aktuelle Entwicklung

Stammdaten

Sitz:

Branche: Mitarbeiter: Rechnungslegung: ISIN:

Ticker: Kurs: Marktsegment: Aktienzahl: Market Cap: Enterprise Value: Free-Float:

Berlin

Software Asset Management 12

HGB DE000A3CSTW4 VQLA:AV

42,00 Euro direct market plus (Wien) 0,53 Mio. Stück

22,1 Mio. Euro 22,4 Mio. Euro ca. 8,3 %

Kurs Hoch/Tief (12 M): 48,00 / 39,62 Euro Ø Umsatz (Wien, 1 M):<500 Euro

GJ-Ende: 31.12.

Umsatz (Mio. Euro) EBITDA (Mio. Euro) Jahresüberschuss EpS

Dividende je Aktie Umsatzwachstum Gewinnwachstum KUV

1,0 0,5 0,50 0,00

KGV KCF

EV / EBITDA Dividendenrendite

2021e 3,9

2022e 8,0

1,6 0,8 0,77 0,00

33,1% 12,6% 5,59 44,1

Umsatz steigt um ein Drittel

VOQUZ Labs hatte bereits im Januar für das letzte Jahr einen deutlichen Anstieg des Auftragseingangs um 28,4 Prozent auf rund 4,1 Mio. Euro gemeldet. Da der Großteil der Aufträge in der Regel noch im selben Jahr umsatzwirksam wird, ließ das einen ähnli-chen Wachstumssprung auch beim Umsatz erwarten. Nun hat das Unternehmen vorläufige Zahlen veröf-fentlicht (der Abschluss wird am 31. Mai vorgelegt),denen zufolge die Erlöse 2021 um 33 Prozent auf 3,9 Mio. Euro zugelegt haben. Damit hat VOQUZ Labs die zur Börsennotiz Mitte letzten Jahres ausgegebene Zielmarke punktgenau erreicht.

Starke Ergebnisentwicklung

103,4% 53,2% 2,75 28,8

Bemerkenswerterweise konnte das hohe Wachstum in eine starke Ergebnisverbesserung umgemünzt werden. Das um die Kosten des Listings und einer Kapitaler-höhung bereinigte EBITDA erhöhte sich um 65 Pro-zent auf 1,1 Mio. Euro, gleichbedeutend mit einer sehr hohen Marge von rund 28 Prozent. Der Planwert des Managements in Höhe von 0,81 Mio. Euro, der zur Börsennotiz ausgegeben worden war, wurde damit deutlich übertroffen. Selbst unter Berücksichtigung der genannten Einmalkosten hat der Gewinn vor Steuern, Zinsen und Abschreibungen um 45 Prozent auf 0,96 Mio. Euro zugelegt. Damit hat das Unter-nehmen unsere Erwartungen ebenso deutlich über-troffen wie mit dem EBIT, das auf bereinigter Basis um 84 Prozent auf 0,83 Mio. Euro zugelegt hat, gleichbedeutend mit einer EBIT-Marge von 21 Pro-zent. Selbst unter Berücksichtigung der Listing- und KE-Kosten hat das EBIT mit 0,7 Mio. Euro den Vor-jahreswert immer noch um 55 Prozent übertroffen.

Sehr gute Basis für weitere Expansion

25,9 23,3 0,0%

16,8 13,9 0,0%

Die hohe Profitabilität bietet eine gute Basis für die weitere Expansion, sowohl organisch als auch mit Ak-quisitionen. Ein Wachstumsschwerpunkt ist aktuell der asiatische Markt, für den eine neue Geschäftsstelle in Singapur gegründet wurde. Für die Leitung der Ak-

Mio. Euro Umsatzerlöse Umsatzwachstum EBITDA

EBIT Steuersatz

Adaptierte Steuerzahlungen NOPAT

• + Abschreibungen & Amortisation

• + Zunahme langfr. Rückstellungen

  12 2022 12 2023 12 2024 12 2025 12 2026 12 2027 12 2028 12 2029

  8,0

  13,1 62,7% 2,6 1,3 30,0% 0,4 0,9

  19,1 46,4% 3,9 1,7 30,0% 0,5 1,2 2,3 0,0 0,0

  28,8 50,6% 6,5 3,4 30,0% 1,0 2,4 3,1 0,0 0,0

  37,9 31,8% 9,1 5,1 30,0% 1,5 3,6 4,0 0,0 0,0

  48,5 27,9% 11,9 8,2 30,0% 2,5 5,7 3,7 0,0 0,0

  59,6 68,5

  22,8% 15,0%

  1,6 1,1 30,0% 0,3 0,8

  14,9 17,3

  11,2 13,4

  • 30,0% 30,0%

  • 3,4 4,0

  • 7,8 9,4

    0,5

    1,3

  • 3,7 3,9

    0,0

    0,0

  • 0,0 0,0

• + Sonstiges

0,0

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• 0,0 0,0

tivitäten vor Ort hat VOQUZ Labs mit Tony Wise einen sehr profilierten Experten für das SAP-Lizenz-management gewonnen. Herr Wise war mehrere Jahre lang bei SAP der Leiter "License Compliance Asia Pacific" und unmittelbar vor seinem Engagement bei VOQUZ Labs bei SoftwareOne, einem der welt-weit wichtigsten Anbieter für das Software-Portfolio-management, die Führungskraft für die SAP Li-censing and Commercial Advisory Services. In enger Zusammenarbeit mit dem VOQUZ-Labs-Manage-ment wird nun ein Team für eine stärkere Bearbei-tung des asiatischen Marktes aufgebaut.

Aussichtsreiche Kooperation

Neben der geographischen Expansion arbeitet VO-QUZ Labs auch an der Ausweitung des Produktange-bots, um die Geschäftsbeziehung mit den Bestands-kunden des Kernprodukts samQ auszuweiten. Dafür wurde eine strategische Partnerschaft mit der SCALUE GmbH aus Düsseldorf abgeschlossen. Der neue Partner hat eine Software für das Einkaufsma-nagement entwickelt, die insbesondere von SAP-Nut-zern sehr gut implementiert werden kann und die un-mittelbar Einsparpotenziale aufzeigt - ähnlich wie samQ für das Lizenzmanagement. Da der Vertrieb von SCALUE bislang vor allem auf Deutschland fo-kussiert ist, verspricht die Vermarktung an die inter-nationale Kundschaft von VOQUZ Labs ein erhebli-ches Potenzial.

Akquisitionen geplant

Derartige Kooperationen sind für das Unternehmen ein guter Weg, um zu testen, welche Bausteine für eine Erweiterung des Leistungsangebots erfolgsver-sprechend sind. Zeichnet sich dabei im internationa-len Vertrieb eine positive Resonanz ab, ist eine Akqui-sition von Partnern ein möglicher weiterer Wachs-tumsschritt, wenn die Konditionen stimmen.

Schätzungen unverändert

Die Wachstumsstrategie von VOQUZ Labs basiert damit gleichermaßen auf organischen Initiativen, die ein Erlöswachstum von ca. 30 Prozent p.a. sicherstel-len sollen, und synergetischen Übernahmen. Diese Kombination schafft Potenzial für sehr hohe Steige-rungsraten. Wir lassen unsere Erlösschätzungen un-verändert, die für das laufende Jahr von einem Umsatz in Höhe von 8,0 Mio. Euro ausgehen - wovon 3 Mio. Euro annahmegemäß aus einer Akquisition resultie-ren (die rückwirkend ab 1.1. konsolidiert wird). Un-sere Ergebnisschätzungen, die für 2022 ein EBITDA

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von 1,6 Mio. Euro und ein EBIT von 1,1 Mio. Euro vorsehen, lassen wir trotz der positiven Ergebnisüber-raschung, die die Zahlen für 2021 bereitet haben, un-verändert. Denn das Unternehmen wird in diesem Jahr höhere Ausgaben tätigen, um das Wachstum zu stimulieren, so dass die Marge unter dem Niveau des letzten Jahres liegen wird. Gleichwohl gehen wir da-von aus, dass die EBITDA-Marge bei mindestens 20,0 Prozent gehalten werden kann. Der unterstellte fortgesetzte Prozess mit weiteren Übernahmen und dynamischem organischen Wachstum mündet zum Ende des Detailprognosezeitraums in einem Zielum-satz von bei 68,5 Mio. Euro und in eine Ziel-EBIT-Marge von 19,6 Prozent. Zum Vergleich: Im letzten Jahr lag die bereinigte EBIT-Marge bei 21 Prozent, das Unternehmen muss im Wachstumsprozess (der mit erheblichen Skaleneffekten einhergehen sollte) die operative Rendite also "nur" in etwa verteidigen.

Kursziel: 81,50 Euro

Mit dem Roll-over auf das neue Basisjahr 2022 hat sich unser Kursziel dank hoher freier Cashflows zum Ende des Detailprognosezeitraums von zuvor 78,60 auf 81,50 Euro je Aktie erhöht (eine Sensitivitätsana-lyse zur Kurszielermittlung findet sich im Anhang). Der Diskontierungszins (WACC) beträgt nach einer Aktualisierung der Rahmendaten jetzt 7,2 Prozent (bislang: 6,6 Prozent) und das Prognoserisiko unserer Schätzungen sehen wir auf einer Skala von 1 (niedrig) bis 6 (hoch) weiter bei 5 Punkten, da ein substanziel-ler Teil des ermittelten Wertes auf pauschal berück-sichtigten synergetischen Akquisitionen beruht, die zwar beabsichtigt sind, aber erst noch umgesetzt wer-den müssen.

Fazit

VOQUZ Labs hatte zum Listing Mitte letzten Jahres ein dynamisches organisches Umsatzwachstum und hohe Margen für 2021 angekündigt - und die Erwar-tungen mit den vorläufigen Zahlen voll erfüllt. Dem-nach wurde der Umsatz um ein Drittel auf 3,9 Mio. Euro gesteigert, während das bereinigte EBITDA (um die Kosten der Börsennotiz und einer Kapitalerhö-hung) sich sogar um 65 Prozent auf 1,1 Mio. Euro erhöhte. Mit diesem Ergebnis und der Marge von rund 28 Prozent wurde die Managementprognose so-mit sogar deutlich übertroffen.

Wir erwarten ein weiteres dynamisches Wachstum, das aktuell u.a. mit dem Aufbau einer Niederlassungin Asien forciert wird, auch Akquisitionen zum Aus-bau der Marktposition stehen auf der Agenda. Unser darauf beruhendes Expansionsmodell signalisiert für das Unternehmen einen fairen Wert von 81,50 Euro für die Aktie und damit ein hohes Kurspotenzial.

Der Wermutstropfen ist der aktuell noch sehr illi-quide Handel an der Börse Wien. Ein Listing in Deutschland soll im Jahresverlauf aber Abhilfe schaf-fen.

Wir bekräftigen unser Urteil "Speculative Buy".

Anhang I: SWOT-Analyse

Stärken

• • Anerkannter Spezialist für SAP-SAM-Geschäft.

• • Attraktives Produktgeschäft mit zwei etablierten Programmen und starken Margen.

• • Hochpreisiges und hochqualitatives Consulting- Geschäft.

• • Überzeugende Wachstumshistorie (CAGR seit 2017: ca. 28 Prozent).

• • Fortgeschrittene Internationalisierung mit einem breiten Partnernetzwerk, die Erlöse werden schon in mehr als 20 Ländern erzielt.

• • Management mit hoher Branchenkompetenz.

• • Rückgriff auf günstige Entwicklungskapazitäten der IT-Schwesterfirma in Rumänien.

Schwächen

• • Bilanz ist von immateriellen Vermögensgegenstän-den geprägt, auch die Eigenkapitalquote weist mit zuletzt 22 Prozent noch Verbesserungsbedarf auf.

• • Der SAP-Markterfolg (insb. Umstieg auf HANA) ist eine wenig beeinflussbare Erfolgsdeterminante.

• • Als Börsenneuling verfügt das Unternehmen noch über keinen langen Track-Record zur Beurteilung der Prognosetreue, auch das Informationsangebot über vergangene Jahre ist eingeschränkt.

• • Die Aktie ist noch wenig bekannt und illiquide.

Chancen

Risiken

• • Die hohe Installationszahl von SAP-Systemen bie- • Das Wachstum durch Übernahmen ist mit erhöh-tet ein sehr großes Marktpotenzial für SAM-Lösun- gen.

ten Risiken verbunden (u.a. Kaufpreis, Integra- tion).

• • Der Wechsel der SAP-Kunden auf HANA soll bis • Der Verlust von Schlüsselpersonen wäre wegen der

  2027 abgeschlossen sein und ist ein idealer Zeit- punkt für die Lizenzoptimierung.

• • Im bereits erschlossenen US-Markt wird die Marktdurchdringung forciert, die Erschließung von Asien ist gestartet.

• • Die stark zersplitterte Angebotsstruktur im Markt für SAP-Tools bietet Potenzial für Akquisitionen.

  geringen Größe des Teams schwer zu kompensie- ren.

  • • Die angespannte Arbeitsmarktsituation bei IT- Fachkräften könnte das Wachstum behindern.

  • • Sollte die Umstellung der SAP-Kunden auf HANA an Dynamik verlieren, würde das das Vertriebspo- tenzial etwas schmälern.

• • Bestehende Produktplattform kann mit Übernah- • Die SAP-Produktentwicklung kann indirekt diemen synergetisch ergänzt werden, um den Umsatz pro Kunde zu steigern.

• • Mit der Ausweitung des Produktgeschäfts ist ein überproportionales Gewinnwachstum wahrschein- lich.

Nutzbarkeit von externer Add-on-Software beein- flussen.