Die US-Notenbank begann das Jahr 2023 mit einer düsteren Nachricht. Die Mitarbeiter bezeichneten eine Rezession als "plausibel", und die Entscheidungsträger rechneten mit einem Wachstum nahe dem Stillstand und steigender Arbeitslosigkeit als Kosten für die Bekämpfung der Inflation durch schnelle Zinserhöhungen.

Doch am Ende verzeichnet die Fed schneller als erwartet Fortschritte bei der Inflation, die praktisch ohne einen Anstieg der Arbeitslosenquote zustande kam, und eine Wirtschaft, die fünfmal schneller wuchs als die 0,5 %, die die Entscheidungsträger vor einem Jahr erwartet hatten. Zinssenkungen sind nun an der Tagesordnung.

Wir hatten im Laufe des Jahres sehr viel Glück, sagte der Präsident der Atlanta Fed, Raphael Bostic, letzte Woche gegenüber Reuters.

Was ist gerade passiert?

Im Laufe des Jahres wendete sich eine Reihe von Dingen zum Guten für die Fed, manchmal unerwartet und nicht unbedingt aufgrund der Geldpolitik. So wie 2022 ein Jahr mit schlechten Prognosen und schlechten Pausen war, einschließlich des Krieges in Europa, begann die Wirtschaft 2023 nach den Exzessen der Pandemie-Ära normaler zu werden. Die frühe Annahme der Fed, dass sich die hohe Inflation mit der Zeit abschwächen würde, ohne dass die Zentralbank das Wachstum gänzlich abwürgen würde, wurde bis zu einem gewissen Grad widerlegt. Zu den von der Fed ergriffenen Maßnahmen gehörte ein Notkreditprogramm für Banken, das dazu beitrug, die Spannungen im Finanzsektor an einem entscheidenden Punkt abzubauen. Es gab auch legitime Überraschungen wie einen Produktivitätsanstieg und andere Entwicklungen, die mit der grundlegenden Leistung der Wirtschaft zusammenhängen, wie die Zunahme der Zahl der Arbeitskräfte. Die Institutionen haben sich weiterentwickelt und die Möglichkeiten sind so attraktiv geworden, dass die Menschen wieder kräftig zugreifen. Damit hatte ich nicht gerechnet. Das ist sehr positiv", sagte Bostic.

Die Prognosen waren in einer unsicheren und volatilen Zeit immer noch nicht gut. Aber dieses Mal waren die Überraschungen überwiegend positiv.

GELD FÜR NICHTS, CHIPS FÜR EINE GEBÜHR

Der Fed-Vorsitzende Jerome Powell hat schon vor langer Zeit aufgehört, das Wort "vorübergehend" zu verwenden, um die Inflation zu beschreiben, aber letzte Woche beschrieb er, ohne es auszusprechen, warum sich diese Überzeugung durchgesetzt hat.

Die Pandemie hatte Billionen von Dollar an Hilfsgütern in die Hände der Verbraucher gespült und damit die Nachfrage angeheizt, die gegen eine Wand stieß, als die globale Lieferkette für Waren durch dieselbe Pandemie ins Stocken geriet. Der Mangel an grundlegenden Industriegütern wie Computerchips führte zu leeren Lagerbeständen und ließ die Preise steigen, so dass das, was verfügbar war, rationiert wurde.

In diesem Jahr ließ der Angebotsdruck nach, da die Lagerbestände wieder aufgebaut wurden, vielleicht sogar bis zum Übermaß. Die Warenpreise begannen, die Inflation nach unten zu ziehen, wie es vor der Pandemie oft der Fall war.

Auch das Arbeitskräfteangebot überraschte mit einer positiven Entwicklung. Nachdem man zu Beginn der Pandemie befürchtet hatte, dass die Arbeitsfähigkeit von Frauen dauerhaft beeinträchtigt sei, erreichte die Zahl der erwerbstätigen Frauen ein Rekordhoch. Die steigende Zuwanderung trug dazu bei, das historische Missverhältnis zwischen der Zahl der offenen Stellen und der Zahl der Arbeitssuchenden auszugleichen. Der Anstieg der Erwerbsbevölkerung und der Rückgang der offenen Stellen haben dazu beigetragen, das Lohnwachstum zu verlangsamen, von dem einige führende Wirtschaftswissenschaftler befürchteten, dass es die Inflation in die Höhe treiben könnte.

HAUSHALTE HALTEN DIE STELLUNG

Die Pandemiehilfe mag zwar dazu beigetragen haben, die Preise aufgrund der hohen Nachfrage in die Höhe zu treiben, aber die finanziellen Puffer, die von den Haushalten und lokalen Regierungen aufgebaut wurden, hatten mehr Durchhaltevermögen als viele Ökonomen erwartet hatten. Im Jahr 2023, lange nachdem die Pandemie-Hilfsprogramme ausgelaufen waren, gab es immer noch Schätzungen über Hunderte von Milliarden Dollar, die ausgegeben werden mussten.

Dies schlug sich in den Verbraucherausgaben nieder, die durchweg die Erwartungen übertrafen. Obwohl die jüngsten Daten darauf hindeuten, dass sich die Nachfrage endlich verlangsamt hat, war die überraschende Widerstandsfähigkeit der Haushaltsausgaben ein Hauptgrund dafür, dass sich die ursprünglichen Wachstumsprognosen der Fed als niedrig erwiesen.

EIN PRODUKTIVITÄTSBONUS

Dieser unerwartet starke Anstieg des Bruttoinlandsprodukts dürfte unterm Strich inflationär sein. Die Fed schätzt das zugrunde liegende Wachstumspotenzial der Wirtschaft auf etwa 1,8 % jährlich, so dass die für 2023 geschätzte Expansion von 2,6 % nicht angemessen erscheint.

Aber das "Potenzial" könnte, zumindest im Moment, durch einen Anstieg der Arbeitsproduktivität angehoben worden sein. Steigende Produktivität ist Manna für die Zentralbanker. Sie ermöglicht ein schnelleres Wachstum ohne Inflation, weil jede Arbeitsstunde mehr Waren und Dienstleistungen zu den gleichen Kosten hervorbringt.

Es ist auch etwas, das sie nur ungern vorhersagen oder auf das sie sich verlassen. In diesem Fall half es Powell jedoch, die ständigen Verweise auf die "Schmerzen", die nötig sind, um die Inflation durch steigende Arbeitslosigkeit einzudämmen, fallen zu lassen und stattdessen offener über die relativ schmerzfreie Disinflation zu sprechen, die offenbar im Gange ist.

Die Arbeitslosenquote liegt heute bei 3,7% gegenüber 3,6%, als die Fed begann, die Zinsen zu erhöhen. Sie liegt seit 22 Monaten unter 4%, was die längste Zeit seit den 1960er Jahren ist und in etwa dem Stand vor der Pandemie entspricht, die Powell häufig ankündigt.

DIE BANKENKRISE, DIE KEINE WAR

Eine letzte Überraschung ist, dass sich die Bankenzusammenbrüche des Frühjahrs nach dem schnellen Zusammenbruch der Silicon Valley Bank in Grenzen hielten. Diese Erschütterungen veranlassten die politischen Entscheidungsträger der Fed zu neuer Vorsicht in Bezug auf das Tempo weiterer Zinserhöhungen und führten zu Warnungen vor einem tiefen finanziellen Einbruch, als die Banken die Tatsache zur Kenntnis nahmen, dass ihre Bestände an Staats- und Hypothekenpapieren aufgrund der Zinserhöhungen der Fed an Wert verloren hatten.

Sicherlich gab es Stress. Aber sie entwickelte sich nicht zu einer breiteren Krise und blieb im Einklang mit dem, was die Fed ohnehin zu tun versuchte: Die Kreditvergabe straffen, um die Wirtschaft abzukühlen.

Nach der letzten Zinserhöhung der Fed im Juli begannen die Märkte sogar, der Zentralbank einen Teil ihrer Arbeit abzunehmen, indem sie die Kreditkosten höher trieben, als die Fed mit ihrem eigenen Zinssatz zu erwarten hatte.

Die Marktzinsen sinken nun, zum Teil dramatisch, da die Fed auf Zinssenkungen zusteuert. Werden die Märkte zu weit gehen?

Die Verantwortlichen der Fed sind sich bewusst, dass es eine gewisse Zeit dauert, bis sich Änderungen der Finanzbedingungen auf die Realwirtschaft auswirken. In den letzten Wochen gab es einen Anstieg der Kreditausfälle und andere Anzeichen für den Stress der privaten Haushalte, während man sich auch Sorgen über die Höhe der Unternehmensschulden machte, die refinanziert werden müssen, und über die Probleme, die den Unternehmen entstehen könnten, wenn die Zinsen unerschwinglich sind.

Das Szenario einer "sanften Landung" der Fed ist nur dann gewährleistet, wenn die Zentralbank, wie Powell anmerkte, nicht zu lange an ihrer derzeitigen restriktiven Politik festhält.

"Wir sind uns des Risikos bewusst", sagte Powell letzte Woche.

WERDEN DIE GUTEN NACHRICHTEN ANHALTEN?

Powell sagte auch, er glaube, dass einige der Kräfte, die zu Gunsten der Fed wirken, insbesondere die Verbesserung des Angebots, "noch einige Wege vor sich haben".

Die Inflation lag im letzten halben Jahr nur bei etwa 2,5%, und es spricht vieles dafür, dass sie weiter sinkt.

In den zuletzt veröffentlichten Strategiepapieren der Fed haben die Beamten eine subtile Aussage über ihr Vertrauen in die Rückkehr der Wirtschaft zur Normalität eingeflochten. Ein Index für die Risikostimmung ging in Richtung einer ausgewogeneren Sichtweise, wobei eine Reihe von Beamten die Inflation sogar als wahrscheinlicher ansahen, dass sie schneller fallen als steigen würde.