Solventis Wertpapierhandelsbank
Research 21. Juli 2015
Ulf van Lengerich Klaus Schlote
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Kursziel 17 €
Kurs Vz. (20.07.15) 12,50 € ISIN Vz. DE0005019038
Anzahl Vz. (Mio. Stück) 1,58
Anzahl Aktien gesamt (Mio. Stück) 3,90 Marktkapitalisierung (Mio. €), Vz.,St. 53,2
Homepage: www.agrob-ag.de
Kennzahlen (Vz.)
in Mio. € | 2014 | 2015e | 2016e | 2017e |
Umsatz | 10,93 | 11,0 | 11,3 | 11,6 |
EBIT | 4,83 | 4,8 | 5,0 | 5,1 |
EBIT-Marge | 44,2% | 43,7% | 44,0% | 44,5% |
EBITDA | 8,20 | 8,2 | 8,3 | 8,5 |
EBITDA-Marge | 75,1% | 74,2% | 73,6% | 73,5% |
Ergebnis je Aktie | 0,44 | 0,52 | 0,61 | 0,64 |
KGV* | 27,0 | 24,1 | 20,5 | 19,4 |
Dividende je Aktie | 0,23 | 0,25 | 0,28 | 0,30 |
Dividendenrendite | 1,9% | 2,0% | 2,2% | 2,4% |
FFO je Aktie | 1,35 | 1,43 | 1,52 | 1,55 |
FFO-Rendite | 11,3% | 11,4% | 12,2% | 12,4% |
Buchwert je Aktie | 6,03 | 6,32 | 6,68 | 7,32 |
NAV je Aktie** | 17,33 | 18,22 | 19,20 | 19,50 |
NAV-Discount | 31,3% | 31,4% | 34,9% | 35,9% |
* Bilanzierung zu fortgeführten Anschaffungskosten
** Ohne pauschalierte Abschläge
Bitte beachten Sie unseren Disclaimer ab Seite 6.
Auf der Hauptversammlung am 10.07.2015 wurde bekannt, dass der aktuelle Bebauungsplan der Süderweiterung eine Ausweitung der Bruttoge- schossflächen von bisher 13.600 m² auf 18.200 m² vorsieht. Dies führt zu einem Netto- Vermögenszuwachs von rd. 1,5 Mio. € (0,38 € je Aktie). In Verbindung mit der positiven Marktent- wicklung rechnen wir zum Jahresende mit einem NAV je Aktie > 18 €. Wir gehen davon aus, dass die UniCredit Bank das positive Umfeld zum Verkauf ihrer Anteile nutzen wird. Die Aufnahme von Ver- kaufsverhandlungen dürfte sich positiv auf den Kurs auswirken. Wir empfehlen die AGROB-Aktie mit Kursziel 17 € zum Kauf.
Die UniCredit Bank hält 75% der Stämme und 20% der Vorzüge (53% d. GKs). Die AGROB-Beteiligung ist nicht strategisch und soll verkauft werden. Hierzu passt auch die Aussage von Giuseppe Vita (Verwaltungs- ratschef UniCredit) im Handelsblatt vom 16.06.2015:
"Wir sind dabei, uns von unserem Immobilienvermögen zu trennen […] Wir wollen weitere Immobilien im Wert von zwei Milliarden € in den kommenden drei Jahren verkaufen." Der Verkaufspreis, der in einem Bieterver- fahren ermittelt werden dürfte, sollte in der Nähe des NAV liegen.
Cashflowstarke Immobilien in guter Lage sind für breite Investorenschichten interessant. Die sehr günstigen FK-Zinsen heizen den Markt zusätzlich an. Als potenti- elle Käufer kommen Versicherungen, Fonds, Family Offices oder Immobilien-AGs (Stichwort: Konsolidie- rung bei Gewerbeimmobilien) in Frage.
Weitere stille Reserven schlummern in den landwirt- schaftlichen Flächen von AGROB. Die Flächen inner- halb von Ismaning (380 Tsd. m²) sind mit lediglich 3,33 € je m² bewertet. Wir sehen die Marktwerte eher im Bereich 8-12 € je m². Die Flächen außerhalb der Gemarkung Ismaning (28 Tsd. m²) sind erst gar nicht im Wertgutachten berücksichtigt. Zusammen ergibt sich hieraus für AGROB ein zusätzliches Wertpotential von rd. 2 Mio. € (0,51 € je Aktie).
Der Großraum München wird für Büro- und Gewerbe- ansiedlungen zunehmend interessant. Die Anfragen für Neubauprojekte und Erweiterungen auf dem AGROB- Gelände steigen. Die Süderweiterung bietet für AGROB große Chancen. Aufgrund der soliden Kapital- ausstattung (LTV 43%) sind für AGROB auch größere Investitionen im zweistelligen Mio.-Bereich zu stem- men. Zusätzliche Kapitalmaßnahmen (neuer Kapital- rahmen fand auf der Hauptversammlung keine Zu- stimmung) sind u.E. dafür auch nicht nötig.
Solventis Wertpapierhandelsbank GmbH, Am Rosengarten 4, 55131 Mainz; Tel. +49 (0) 6131-4860-500
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Die Gemeinde Ismaning hat am 21.05.2015 den Bebauungsplan Nr. 29c, der Erweiterung des "AGROB Medien- und Gewerbepark" in südlicher Arrondie- rung, beschlossen. Die neuen Baurechte sollen vorrausichtlich im Septem- ber rechtskräftig werden. Hierdurch wird AGROB neue attraktive Nutzungs- flächen gewinnen, die bisher nur landwirtschaftlich genutzt wurden. Anstatt der bisher kommunizierten 13.600 m² sollen nun 18.200 m² an Bruttoge- schossflächen gewonnen werden. Dies wurde auf der HV bekannt. Die bis- her geplante Süderweiterung führte bereits im Gutachten vom 31.10.2014 zu einem Wertzuwachs von 3,81 Mio. €. Mit der nochmaligen Erweiterung des Bebauungsplanes dürfte dieser Wert auf rd. 5,3 Mio. € steigen. Das nächste Gutachten wird zum 31.10.2015 erstellt.
Die neuen Flächen ermöglichen der Gesellschaft weiteres Wachstumspoten- tial am attraktiven Gewerbestandort Ismaning vor den Toren Münchens. Alternativ könnten die Flächen auch veräußert werden, was einen deutlichen Buchgewinn zur Folge hätte. Die Mittel könnten dann für die Nachverdich- tung (z.B. für den stark expandierenden Mieter HSE 24) auf dem bestehen- den Areal genutzt werden.
AGROB bilanziert das Immobilienportfolio konservativ zu fortgeführten An- schaffungskosten. Insofern zeigt die ausgewiesene Eigenkapitalquote von 28,5% nicht die wahre Kapitalstruktur der Gesellschaft. Unter Berücksichti- gung der Marktwerte liegt die Eigenkapitalquote bei 55,4%. Dies ist für eine Immobiliengesellschaft sehr komfortabel. Die Loan-to-Value (LTV)-Quote von AGROB ist mit 43% niedrig und ermöglicht auch ohne Kapitalmaßnah- men Finanzierungsspielraum für die Zukunft.
Anzahl St. : 2.314.000 (59,4% d. GK) Anzahl Vz.: 1.582.400 (40,6% d. GK)
Quelle: AGROB Immobilien AG, Solventis Research
AGROB: GuV in Tsd. € | 2014 | yoy | 2015e | yoy | 2016e | yoy | 2017e | yoy |
Umsatz | 10.930,81 | 0,1% | 11.000,00 | 0,6% | 11.330,00 | 3,0% | 11.556,60 | 2,0% |
sonstige betriebliche Erträge | 146,74 | -55,6% | 155,31 | 5,8% | 165,13 | 6,3% | 169,14 | 2,4% |
Rohergebnis nach GKV | 11.077,55 | -1,5% | 11.155,31 | 0,7% | 11.495,13 | 3,0% | 11.725,74 | 2,0% |
Personalaufwand | 834,40 | -18,0% | 839,68 | 0,6% | 864,87 | 3,0% | 882,17 | 2,0% |
Abschreibungen (ohne Finanzanlagen) | 3.374,00 | 0,3% | 3.350,00 | -0,7% | 3.350,00 | 0,0% | 3.350,00 | 0,0% |
sonstige betriebliche Aufwendungen | 2.039,44 | -3,5% | 2.158,63 | 5,8% | 2.295,05 | 6,3% | 2.350,89 | 2,4% |
Ebit (vor Strukturaufwand) | 4.829,71 | 1,6% | 4.807,00 | -0,5% | 4.985,20 | 3,7% | 5.142,69 | 3,2% |
EBIT-Marge (vor Strukturaufwand) | 44,18% | 0,6 pp | 43,70% | -0,5 pp | 44,00% | 0,3 pp | 44,50% | 0,5 pp |
EBITDA | 8.203,71 | 1,0% | 8.157,00 | -0,6% | 8.335,20 | 2,2% | 8.492,69 | 1,9% |
EBITDA-Marge | 75,05% | 0,7 pp | 74,15% | -0,9 pp | 73,57% | -0,6 pp | 73,49% | -0,1 pp |
EBIT | 4.829,71 | 1,6% | 4.807,00 | -0,5% | 4.985,20 | 3,7% | 5.142,69 | 3,2% |
EBIT-Marge | 44,18% | 0,6 pp | 43,70% | -0,5 pp | 44,00% | 0,3 pp | 44,50% | 0,5 pp |
Zinserträge | 3,23 | 109,2% | 6,81 | 110,6% | 13,16 | 93,4% | 17,17 | 30,5% |
Zinsaufwand | 2.654,46 | -9,5% | 2.350,00 | -11,5% | 2.100,00 | -10,6% | 2.100,00 | 0,0% |
Finanzergebnis | -2.651,23 | 9,5% | -2.343,19 | 11,6% | -2.086,84 | 10,9% | -2.082,83 | 0,2% |
Ergebnis v. Ertragssteuern (EBT) | 2.178,48 | 19,4% | 2.463,81 | 13,1% | 2.898,36 | 17,6% | 3.059,86 | 5,6% |
EBT-Marge | 19,93% | 3,2 pp | 22,40% | 2,5 pp | 25,58% | 3,2 pp | 26,48% | 0,9 pp |
Steuern | 455,18 | 114,5% | 443,49 | -2,6% | 521,71 | 17,6% | 550,77 | 5,6% |
Steuerquote | 20,89% | 9,3 pp | 18,00% | -2,9 pp | 18,00% | 0,0 pp | 18,00% | 0,0 pp |
Ergebnis n. Steuern | 1.723,30 | 6,9% | 2.020,32 | 17,2% | 2.376,66 | 17,6% | 2.509,09 | 5,6% |
Anteile Dritter | 0,00 | n.m. | 0,00 | n.m. | 0,00 | 0,0% | 0,00 | 0,0% |
Konzernjahresüberschuss | 1.723,30 | 6,9% | 2.020,32 | 17,2% | 2.376,66 | 17,6% | 2.509,09 | 5,6% |
Anzahl Aktien zum 20.07.15 (Mio.) | 3,90 | 0,0% | 3,90 | 0,0% | 3,90 | 0,0% | 3,90 | 0,0% |
Ergebnis n. Steuern je Aktie (€) | 0,44 | 6,9% | 0,52 | 17,2% | 0,61 | 17,6% | 0,64 | 5,6% |
Quelle: AGROB Immobilien AG, Solventis Research
AGROB: Bilanz in Tsd. € | 2014 | yoy | 2015e | yoy | 2016e | yoy | 2017e | yoy |
Aktiva Kassenbestand | 856,76 | 1332,2% | 1.862,72 | 117,4% | 3.399,00 | 82,5% | 3.466,98 | 2,0% |
Sonstige kurzfristige Vermögenswerte | 134,69 | 24,4% | 134,69 | 0,0% | 134,69 | 0,0% | 134,69 | 0,0% |
Summe Umlaufvermögen | 991,46 | 490,0% | 1.997,41 | 101,5% | 3.533,69 | 76,9% | 3.601,67 | 1,9% |
Sachanlagen | 81.472,91 | -3,5% | 81.622,91 | 0,2% | 79.772,91 | -2,3% | 77.922,91 | -2,3% |
Finanzanlagen | 1,60 | -25,0% | 1,60 | 0,0% | 1,60 | 0,0% | 1,60 | 0,0% |
Rechnungsabgrenzungsposten | 8,28 | -16,1% | 8,28 | 0,0% | 8,28 | 0,0% | 8,28 | 0,0% |
Summe Anlagevermögen | 81.482,78 | -3,5% | 81.632,78 | 0,2% | 79.782,78 | -2,3% | 77.932,78 | -2,3% |
Bilanzsumme | 82.474,23 | -2,5% | 83.630,19 | 1,4% | 83.316,47 | -0,4% | 81.534,45 | -2,1% |
Passiva Gezeichnetes Kapital | 10.000,00 | 0,0% | 10.000,00 | 0,0% | 10.000,00 | 0,0% | 10.000,00 | 0,0% |
Kapitalrücklage | 1.086,16 | 8,6% | 1.086,16 | 0,0% | 1.086,16 | 0,0% | 1.086,16 | 0,0% |
Gewinnrücklagen | 12.408,48 | 8,1% | 13.454,81 | 8,4% | 14.740,58 | 9,6% | 16.080,87 | 9,1% |
Kumuliertes übriges comprehensive income | 0,00 | n.m. | 77,92 | n.m. | 194,80 | 150,0% | 1.363,60 | 600,0% |
Eigenkapital ohne Anteile Fremdbesitz | 23.494,65 | 4,5% | 24.618,89 | 4,8% | 26.021,55 | 5,7% | 28.530,63 | 9,6% |
Anteile in Fremdbesitz | 0,00 | n.m. | 0,00 | n.m. | 0,00 | 0,0% | 0,00 | 0,0% |
Eigenkapital mit Anteilen in Fremdbesitz | 23.494,65 | 4,5% | 24.618,89 | 4,8% | 26.021,55 | 5,7% | 28.530,63 | 9,6% |
Langfristige Schulden Pensionsrückstellungen | 4.001,15 | -4,1% | 4.026,48 | 0,6% | 4.147,27 | 3,0% | 4.230,22 | 2,0% |
Übrige Rückstellungen | 637,06 | -2,5% | 641,09 | 0,6% | 660,32 | 3,0% | 673,53 | 2,0% |
Finanzverbindlichkeiten | 53.968,54 | -5,2% | 53.968,54 | 0,0% | 52.100,88 | -3,5% | 47.705,90 | -8,4% |
Steuerverbindlichkeiten/Latente Steuern | 160,97 | -10,3% | 161,99 | 0,6% | 166,85 | 3,0% | 170,19 | 2,0% |
Sonstige Verbindlichkeiten | 85,50 | -7,9% | 86,04 | 0,6% | 88,62 | 3,0% | 90,40 | 2,0% |
Summe langfristige Schulden | 58.853,23 | -5,2% | 58.884,15 | 0,1% | 57.163,95 | -2,9% | 52.870,23 | -7,5% |
Kurzfristige Schulden Verbindlichkeiten Lieferungen und Leistungen | 126,17 | 94,9% | 126,97 | 0,6% | 130,77 | 3,0% | 133,39 | 2,0% |
Sonstige Verbindlichkeiten | 0,00 | -100,0% | 0,00 | 0,0% | 0,00 | 0,0% | 0,00 | 0,0% |
Erhaltene Anzahlungen | 0,19 | n.m. | 0,19 | 0,6% | 0,20 | 3,0% | 0,20 | 2,0% |
Summe Kurzfristige Schulden | 126,36 | 91,1% | 127,16 | 0,6% | 130,97 | 3,0% | 133,59 | 2,0% |
Bilanzsumme | 82.474,23 | -2,5% | 83.630,19 | 1,4% | 83.316,47 | -0,4% | 81.534,45 | -2,1% |
Quelle: AGROB Immobilien AG, Solventis Research |
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Original Document: http://www.agrob-ag.de/news/docs/Solventis_AGROB_Research_21.07.2015.pdf