Die Rendite der 10-jährigen Staatsanleihen ist seither um rund 70 Basispunkte gestiegen. Dies hat Befürchtungen geweckt, dass die Zentralbank Gefahr läuft, die Kontrolle über das lange Ende der Zinskurve zu "verlieren".
Zugegeben, ein großer Teil dieses Renditeanstiegs ist auf die sogenannten "Trump-Trades" zurückzuführen, d. h. Anleger, die Treasuries in der Erwartung verkaufen, dass Donald Trump ins Weiße Haus zurückkehrt und eine extrem laxe Finanzpolitik verfolgt.
Aber er spiegelt wahrscheinlich auch das solide Wirtschaftswachstum und die hartnäckigen Inflationsindikatoren in den Vereinigten Staaten seit September wider, die Zweifel an der Weisheit der Entscheidung der Fed aufkommen ließen, ihren Lockerungszyklus mit einer Senkung um 50 Basispunkte zu beginnen.
Natürlich hat die Fed keine wirkliche Kontrolle über diesen Teil der Kurve. Der wichtigste Leitzins der Fed ist der Interbanken-Tagesgeldsatz.
Aber die Anleger vertrauen darauf, dass die Fed eine gewisse Kontrolle über die langfristigen Kreditkosten ausüben kann, wenn man den Erfolg des Sammelsuriums an Maßnahmen bedenkt, die sie seit 2008 zu diesem Zweck durchgeführt hat, darunter Anleihekäufe in Höhe von Billionen Dollar, die so genannte quantitative Lockerung, Forward Guidance und ein Mechanismus zur Kurvengestaltung, der als "Operation Twist" bezeichnet wird.
Was passiert, wenn dieser Glaube an die "Kontrolle" der Fed in Frage gestellt wird, und was könnte die Zentralbank tun, um diese Vertrauenskrise zu vermeiden?
SCHNELLER SPIRAL
Die Renditen von Staatsanleihen sind hoch, aber nicht beängstigend hoch. Die 10-jährige Rendite liegt derzeit bei 4,30 % und die 30-jährige Rendite bei 4,50 %.
Sollte die Fed die Kontrolle über das lange Ende der Kurve verlieren, könnte sich die Situation noch erheblich verschlechtern. Andy Constan, Chief Executive Officer und Chief Investment Officer bei Damped Spring, geht davon aus, dass die Märkte in diesem Szenario einen Anstieg der 10- und 30-jährigen Renditen auf über 5,50% bzw. 6% erleben könnten.
Die "Laufzeitprämie" könnte von derzeit 25 Basispunkten auf 100 Basispunkte ansteigen, die Inflationserwartungen könnten entschärft werden und das 12-Monats-Kurs-Gewinn-Verhältnis des S&P 500 könnte von heute 22 auf 16 fallen.
Die US-Märkte sind derzeit weit von Constans Worst-Case-Szenario entfernt, aber was er hervorhebt, ist, wie schnell die Dinge aus dem Ruder laufen könnten.
"Dies ist keine Vorhersage. Es handelt sich um eine mögliche Folge der politischen Fehler, die sowohl die Fed als auch das Finanzministerium begangen haben, wenn nicht schnell gehandelt wird", schrieb er kürzlich.
"(Die finanziellen) Bedingungen waren trotz der Konzentration auf die kurzfristigen realen Fed Funds Rates einfach. Der Verlust des langen Endes des Anleihemarktes wäre die Straffung, die die harte Landung verursacht."
PIVOT-RISIKEN
Was könnte die Fed also tun, um sich nicht in diese gefährliche Situation zu begeben? Sie könnte ihren Zinssenkungszyklus diese Woche unterbrechen oder signalisieren, dass sie im Dezember eine Pause einlegen wird. Sie könnte auch ihre Verpflichtung zum Abbau ihrer Bilanz bekräftigen und signalisieren, dass der Endkurs höher ist als bisher angenommen.
Aber dieser hawkishe Schwenk dürfte dem Vorsitzenden Powell nicht in den Kram passen, der in seinen öffentlichen Kommentaren in den letzten zwei Jahren eher einen dovishen Ton angeschlagen hat, selbst als die Fed die Zinsen anhob.
Und ein hawkistischer Schwenk zu diesem Zeitpunkt ist riskant.
Während das BIP-Wachstum in den USA solide bleibt, zeigen sich auf dem Arbeitsmarkt erste Risse. Die magere Zahl von 12.000 neuen Arbeitsplätzen im Oktober könnte vor allem auf einmalige exogene Ereignisse zurückzuführen sein, aber auch die Zahlen der Vormonate wurden nach unten korrigiert, was auf eine Abschwächung der Bedingungen hindeutet.
Die Fed könnte auch feststellen, dass die Reduzierung ihrer Bilanz nicht so einfach ist, wie es noch vor ein paar Monaten schien. Die "Reverse-Repo-Fazilität" (RRP) der Zentralbank - die oft als Indikator für überschüssige Marktliquidität angesehen wird - fiel am Freitag auf 155 Mrd. USD und damit auf den niedrigsten Stand seit dreieinhalb Jahren.
Wenn die RRP vollständig ausgeschöpft wird, wäre die Liquidität, die durch eine weitere quantitative Straffung abgezogen wird, keine "überschüssige" Liquidität, sondern Bankreserven. Und die Fed wird mit Sicherheit vorsichtig sein, wenn es darum geht, diese zu reduzieren, um eine Wiederholung des Septembers 2019 zu vermeiden, als ein starker Rückgang der Reserven zu einem Zusammenbruch der Geldmärkte führte.
Letztendlich wird die Fed die Kontrolle über die Kurve nicht verlieren, solange sich Käufer entweder bei den immer größer werdenden Schatzauktionen oder auf dem Sekundärmarkt einfinden. Bislang tun sie das trotz einiger jüngster Schwankungen auch weiterhin.
Sollten sie aufhören, müsste der Käufer der letzten Instanz einspringen. Dieser Käufer ist natürlich die Fed, was unterstreicht, warum es so wichtig ist, dass die Märkte das Vertrauen in diese Institution nicht verlieren.
(Die hier geäußerten Meinungen sind die des Autors, eines Kolumnisten für Reuters).
