Die angeschlagenen Anleihemärkte passen die Kosten für die Kreditaufnahme von Regierungen in einem rasenden Tempo an ein Niveau an, das seit Jahrzehnten nicht mehr erreicht wurde, was die Befürchtung aufkommen lässt, dass diese Turbulenzen die breiteren Märkte und sogar die Volkswirtschaften untergraben könnten.
Die grundlegenden Ursachen für den Aufruhr an den Anleihemärkten sind hinlänglich bekannt: die Sorge der Anleger über die hartnäckige Inflation in den USA, die Zinssätze der Federal Reserve und die ausufernde Verschuldung zum Amtsantritt der neuen US-Regierung.
Aber besorgte Investoren scheinen zu vergessen, dass die Zentralbanken immer noch über ein unglaublich mächtiges Werkzeug verfügen: ihre Bilanzen.Doch die besorgten Anleger scheinen zu vergessen, dass die Zentralbanken immer noch über ein unglaublich mächtiges Werkzeug verfügen: ihre Bilanzen.
Zentralbanken haben den Auftrag, die Finanzstabilität zu wahren. Wenn sie die Märkte für ungerechtfertigt unruhig halten, können sie ihre theoretisch unendlichen Bilanzen jederzeit mobilisieren.Zentralbanken haben den Auftrag, die Finanzstabilität zu wahren. Wenn sie die Märkte für ungerechtfertigt unruhig halten, können sie ihre theoretisch unendlichen Bilanzen jederzeit mobilisieren.
In den letzten zwei Jahren haben mehrere große Zentralbanken Schulden aus ihren Büchern gestrichen und in einigen Fällen direkt verkauft. Die Entscheidungsträger können sich bei Bedarf jederzeit zurückziehen.In den letzten zwei Jahren haben mehrere große Zentralbanken Schulden aus ihren Büchern gestrichen und in einigen Fällen direkt verkauft. Die Entscheidungsträger können sich bei Bedarf jederzeit zurückziehen.
Das haben wir bereits erlebt. Die Bank of England machte ihre Bilanzkürzung vorübergehend rückgängig, um den Markt für britische Staatsanleihen Ende 2022 erfolgreich zu stabilisieren. Und die Fed tat es ihr gleich, als die Regionalbanken im März 2022 ins Wanken gerieten.Wir haben dies bereits erlebt. Die Bank of England machte ihre Bilanzkürzung vorübergehend rückgängig, um den Markt für britische Staatsanleihen Ende 2022 erfolgreich zu stabilisieren. Und die Fed tat dasselbe während des Wackelns der Regionalbanken im März 2023.
Darüber hinaus scheinen die Fed und andere Zentralbanken bereits darauf vorbereitet zu sein, ihre Bilanzkürzungen – oder "quantitative Straffung" (QT) – Anfang dieses Jahres zu stoppen. Analysten gehen davon aus, dass etwa eine halbe Billion Dollar mehr abgezogen werden.Darüber hinaus scheinen die Fed und andere Zentralbanken bereits darauf vorbereitet zu sein, ihre Bilanzverkürzung – oder "quantitative Straffung" (QT) – Anfang dieses Jahres zu stoppen. Analysten gehen davon aus, dass in den USA noch etwa eine halbe Billion Dollar abfließen werden, bevor das Programm endet.
Dieser Abfluss hat laut einem neuen Überwachungsinstrument der New York Fed noch nicht dazu geführt, dass die Reserven der US-Banken knapp werden oder die Liquidität des Geldmarktes insgesamt beeinträchtigt wird.Dieser Abfluss hat laut einem neuen Überwachungstool der New York Fed noch nicht dazu geführt, dass die Reserven der US-Banken knapp werden oder die Liquidität des Geldmarktes insgesamt beeinträchtigt wird.
Zur Veranschaulichung: Die Bilanzsumme der Fed von 6,9 Billionen US-Dollar – ein Rückgang gegenüber dem Höchststand von über 9 Billionen US-Dollar im Jahr 2022 – entspricht nun etwa 24 % des nominalen US-Bruttoinlandsprodukts.Zur Veranschaulichung: Die Bilanzsumme der Fed von 6,9 Billionen US-Dollar – ein Rückgang von einem Höchststand von über 9 Billionen US-Dollar im Jahr 2022 – entspricht nun etwa 24 % der nominalen US-Bruttoinlandsproduktion. Das sind 10 Prozentpunkte weniger als der Höchststand, aber nach all den Pandemie-Interventionen liegt sie tatsächlich unter dem Wert von vor 10 Jahren.
BALANCE-HEILMITTEL?
Das wahrscheinliche Ende der quantitativen Lockerung in diesem Jahr macht dann teilweise den Weg frei für Notfallmaßnahmen, falls diese für notwendig erachtet werden.
Das sollte auch als Balsam für Anleihen wirken, falls die Dinge außer Kontrolle geraten sollten.Das sollte auch als Balsam für die Anleihen wirken, falls die Dinge außer Kontrolle geraten sollten.
Der ehemalige Chef der New Yorker Fed, Bill Dudley, wies im vergangenen Jahr darauf hin, dass die Bestände auf kurzfristige Papiere und Wechsel konzentriert werden sollten, sobald ein nachhaltiges Bilanzniveau erreicht ist. Da alle erforderlichen Interventionen wahrscheinlich am langen Ende erfolgen würden und leicht durch kurzfristige Papiere und Wechsel finanziert werden könnten.Der ehemalige Chef der New Yorker Fed, Bill Dudley, merkte letztes Jahr an, dass die Bestände auf Rechnungen und kurzfristige Papiere konzentriert werden sollten, sobald ein nachhaltiges Bilanzniveau erreicht ist. Da alle erforderlichen Interventionen wahrscheinlich am langen Ende erfolgen würden und leicht durch fällig werdende Rechnungen finanziert werden könnten, würde sich die Gesamtgröße der Bilanz während einer Rettungsaktion nicht ändern.
Dennoch ist die Größe der Zentralbankbilanzen eindeutig zu einem politisch sensiblen Thema geworden.Dennoch ist die Größe der Zentralbankbilanzen eindeutig zu einem politisch sensiblen Thema geworden.
Und nach der Pandemie herrscht unter den geldpolitischen Entscheidungsträgern und Regierungen gleichermaßen Einigkeit darüber, dass die Bilanzausweitung der letzten 15 Jahre der Vergangenheit angehören sollte, wobei alles getan werden sollte, um die Themen Geldpolitik und Finanzstabilität voneinander zu trennen.Und nach der Pandemie herrscht sowohl unter den geldpolitischen Entscheidungsträgern als auch unter den Regierungen Einigkeit darüber, dass die Bilanzausweitung der letzten 15 Jahre der Vergangenheit angehören sollte, wobei alles getan werden sollte, um geldpolitische und finanzstabilitätsbezogene Fragen voneinander zu trennen.
Das mag sich leichter sagen als tun, wenn die Dinge sich seitwärts bewegen. Und auch wenn die Märkte von hier aus noch volatiler werden könnten, ohne dass die Zentralbanken Maßnahmen ergreifen, sollte das Wissen, dass dieses Instrument verfügbar ist, ein potenziell wirksamer Puffer bleiben.Das mag sich leichter sagen als tun, wenn die Dinge sich in eine ungewisse Richtung entwickeln. Und auch wenn die Märkte von nun an noch volatiler werden könnten, ohne dass die Zentralbanken eingreifen, sollte das Wissen, dass dieses Instrument zur Verfügung steht, ein potenziell wirksamer Puffer bleiben.
VOR DER WELTWEITEN FINANZKRISEVORSICHT VOR DER GROSSEN FINANZKRISE
Obwohl aus dem Sitzungsprotokoll des Offenmarktausschusses der US-Notenbank hervorgeht, dass die Fed im vergangenen Monat nicht viel über die Bilanz diskutiert hat, abgesehen von einer technischen Änderung des Reverse-Repo-Fensters, stellten die Entscheidungsträger fest, dass der Markt seine Annahmen über das Ende des QT zurückzog.Obwohl aus dem Sitzungsprotokoll des Offenmarktausschusses der US-Notenbank hervorgeht, dass die Fed im vergangenen Monat nicht viel über die Bilanz diskutiert hat, abgesehen von einer technischen Änderung des Reverse-Repo-Fensters, stellten die Entscheidungsträger fest, dass der Markt seine Annahmen über das Ende des QT zurückzog.
Einige Fed-Beamte haben sich angesichts des diesjährigen unerbittlichen Ausverkaufs von Anleihen auch mit der Bilanzfrage befasst.
Interessanterweise sagte der Chef der Kansas City Fed, Jeff Schmid, letzte Woche, dass die Größe der Bilanz immer noch einen Abwärtsdruck auf die Kreditkosten des Marktes ausübt, was die Frage aufwirft, wie hoch die Anleiherenditen sein könnten, wenn QT nicht abgewickelt würde.Interessanterweise sagte der Chef der Kansas City Fed, Jeff Schmid, letzte Woche, dass die Größe der Bilanz immer noch einen Abwärtsdruck auf die Kreditkosten des Marktes ausübt, was die Frage aufwirft, wie hoch die Anleiherenditen sein könnten, wenn QT nicht abgewickelt würde.
Schmid schätzte, dass die Renditen für 10-jährige Anleihen, die zum ersten Mal seit 14 Monaten bei fast 4,8 % liegen, "zwischen 50 und 100 Basispunkten niedriger" wären, wenn die Fed nicht abgebaut würde.Schmid schätzte, dass die Renditen für 10-jährige Anleihen, die zum ersten Mal seit 14 Monaten bei fast 4,8 % liegen, "zwischen 50 und 100 Basispunkten niedriger" wären, wenn die Bilanz der Fed wesentlich kleiner wäre.
Es ist auch nützlich, sich die sogenannte Laufzeitprämie auf dem Treasury-Markt anzusehen, die wieder auf ein Niveau gestiegen ist, das vor der ersten Ausweitung der Fed-Bilanz um den Bankencrash 2008 zu beobachten war.Es ist auch nützlich, sich die sogenannte Laufzeitprämie auf dem Treasury-Markt anzusehen, die wieder auf das Niveau gestiegen ist, das vor der ersten Ausweitung der Fed-Bilanz um den Bankencrash 2008 herum zu beobachten war.
Die Schätzung der New York Fed für die Laufzeitprämie auf 10-jährige Treasury-Renditen ist erstmals seit 2014 wieder auf 65 Basispunkte gestiegen. Das ist jedoch weit weniger als der Durchschnitt vonDie Schätzung der New Yorker Fed für die Laufzeitprämie auf 10-jährige Treasury-Renditen ist erstmals seit 2014 wieder auf bis zu 65 Basispunkte gestiegen. Das ist jedoch weit weniger als der Durchschnitt von 190 Basispunkten in den 20 Jahren vor 2008.
Obwohl "Kontrafaktualitäten" schwer zu beweisen sind, kann man mit Fug und Recht behaupten, dass die kräftige Bilanz weiterhin ihr Gewicht in die Waagschale wirft. Und es ist auch sicher, dass die Fed und andere Zentralbanken nicht aufgeben werden.Obwohl "kontrafaktische Aussagen" schwer zu beweisen sind, kann man mit Fug und Recht behaupten, dass die kräftige Bilanz weiterhin ihr Gewicht in die Waagschale wirft. Und es ist auch sicher, dass die Fed und andere Zentralbanken das Recht, diese mächtigen Instrumente einzusetzen, in nächster Zeit nicht aufgeben werden.
Die hier geäußerten Meinungen sind die des Autors, eines Kolumnisten für Reuters.