NAGA : SMC Research - 21.05.2021

21. Mai 2021 Research-Update

The NAGA Group AG

Hohe Zuwächse bei allen wichtigen operativen Kennzahlen

Urteil: Buy (unverändert) | Kurs: 5,23 € | Kursziel: 8,90 € (unverändert)

Analyst: Dipl.-Kfm. Holger Steffen	Telefon:	[phone]
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The NAGA Group AG

21. Mai 2021

Jüngste Geschäftsentwicklung

Stammdaten

Sitz:	Hamburg
Branche:	Fintech
Mitarbeiter:	150
Rechnungslegung:	IFRS
Ticker:	N4G:GR
ISIN:	DE000A161NR7
Kurs:	5,23	Euro
Marktsegment:	Scale
Aktienzahl:	42,0	Mio. Stück
Market Cap:	219,9	Mio. Euro
Enterprise Value:	216,6	Mio. Euro
Free-Float:	12,1 %
Kurs Hoch/Tief (12 M):	9,30	/ 1,75 Euro
Ø Umsatz (12 M Xetra):	246,4	Tsd. Euro

Die Expansion von NAGA setzt sich mit einem unge- brochen hohen Tempo fort. Nachdem die Gesell- schaft die Zahl der Neukunden im ersten Quartal im Vergleich zum Vorjahr auf 93 Tsd. fast versechsfacht und die Marke von 1 Mio. registrierten Kunden über- schritten hatte, folgten allein im April weitere 40 Tsd. Anmeldungen. Ebenfalls sehr dynamisch entwickelt sich das Handelsvolumen der Kunden, das im Zeit- raum von Januar bis März mit 59 Mrd. Euro um 156 Prozent über dem Vorjahreswert lag und im April 22 Mrd. Euro überschritten hat - ein weiteres Plus von ca. 12 Prozent auf den Durchschnittswert der ersten drei Monate. Von dem dynamischen operativen Auf- wärtstrend profitiert auch der Umsatz von NAGA, der im ersten Quartal um 69 Prozent auf 11,7 Mio. Euro zugelegt hat. Im Gesamtjahr sollen die Erlöse von 25,9 Mio. Euro in 2020 (vorläufig) auf 50 bis 52 Mio. Euro steigen und ein EBITDA von 13 bis 15 Mio. Euro (2020 vorläufig: 6 Mio. Euro) ermöglichen. Vor dem Hintergrund dieser positiven Entwicklung setzt das Unternehmen auf Kontinuität im Management und hat kürzlich die Verträge des dreiköpfigen Vor- stands um fünf Jahre verlängert.

GJ-Ende: 31.12.	2019	2020e	2021e	2022e	2023e	2024e
Umsatz (Mio. Euro)	6,2	25,9	54,5	82,4	101,3	120,3
EBITDA (Mio. Euro)	-9,2	6,0	14,0	21,6	30,1	37,7
Jahresüberschuss	-12,0	3,2	10,5	14,4	20,2	25,1
EpS	-0,31	0,08	0,23	0,31	0,44	0,54
Dividende je Aktie	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00
Umsatzwachstum	-61,4%	316,4%	110,2%	51,2%	23,1%	18,7%
Gewinnwachstum	-	-	225,0%	37,1%	40,6%	24,0%
KUV	35,34	8,49	4,04	2,67	2,17	1,83
KGV	-	68,1	20,9	15,3	10,9	8,8
KCF	-	3.902,4	35,0	25,7	14,6	9,9
EV / EBITDA	-	35,8	15,5	10,0	7,2	5,7
Dividendenrendite	0,0%	0,0%	0,0%	0,0%	0,0%	0,0%

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21. Mai 2021

Hohe Steigerungsraten

Die erfolgreiche internationale Expansion der NAGA Group schlägt sich aktuell in hohen Steigerungsraten bei allen zentralen operativen Kennzahlen nieder. Im ersten Quartal dieses Jahres verzeichnete das Unter- nehmen auf seiner Handelsplattform 93 Tsd. Neuan- meldungen, was einer Steigerung um 480 Prozent ge- genüber dem Vorjahr entsprach. Die Zahl der re- gistrierten Kunden hat damit erstmals die Marke von 1 Mio. überschritten. Ebenfalls explosiv gewachsen ist die Zahl der von den Kunden ausgeführten Transak- tionen, die sich um 141 Prozent auf 2,9 Mio. erhöht hat und zu einem Handelsvolumen von 59 Mrd. Euro (Q1 2020: 23 Mrd. Euro) führte. Ein zentraler Trei- ber dieser Dynamik ist die Copy-Trade-Funktion, mit der die Investments erfolgreicher Trader einfach nach- gebildet werden können. In den ersten drei Monaten dieses Jahres entfielen bereits 1,4 Mio. Transaktionen auf diese Kernfunktionalität der NAGA-Plattform, was eine Vervielfachung gegenüber dem Vorjahres- wert (0,27 Mio.) darstellte. Dank der regen Handels- aktivitäten der Kunden haben schließlich auch die Er- löse von NAGA im ersten Quartal stark, um 69 Pro- zent auf 11,7 Mio. Euro, zugelegt.

Operative KPIs	Q1 20	Q1 21	Änderung
Neuanmeldungen	16 Tsd.	93 Tsd.	+480%
Transaktionen	1,2 Mio.	2,9	Mio.	+141%
Handelsvolumen	23 Mrd.	59 Mrd.	+156%
Umsatz	7,0 Mio.	11,7	Mio.	+69%

Handelsvolumen in Mrd. Euro, Umsatz in Mio. Euro; Quelle: Unternehmen

Starke Neukundenakquise

Die erfolgreiche Entwicklung hat sich im April naht- los fortgesetzt, die Zahl der neu eröffneten Handels- konten lag mit fast 40 Tsd. um mehr als 50 Prozent über dem Vorjahreswert. Zum Handelsvolumen, das sich auf mehr als 22 Mrd. Euro belaufen hat, wurde von NAGA kein Referenzwert aus 2020 gemeldet - dieser wäre wegen der Auswirkungen des Corona- Crashs im Vorjahr auch nur eingeschränkt vergleich- bar. Die veröffentlichte Größe zum Handelsvolumen liegt aber um 12 Prozent über dem Durchschnittswert der ersten drei Monate dieses Jahres, die ja bereits von

einer regen Handelsaktivität gekennzeichnet gewesen waren.

Weitere Märkte im Visier

Weitere Wachstumsimpulse resultieren insbesondere aus dem Ausbau der internationalen Marktposition, wobei der asiatisch-pazifische Raum derzeit einen Schwerpunkt darstellt. Während die Expansion in China mit dem Partner Horizons Holding Ltd und weiteren Kooperationen vorangetrieben wird, erfolgt die Bearbeitung des vietnamesischen Marktes künftig auch über ein lokales Büro vor Ort. Im fortgeschritte- nen Stadium befinden sich darüber hinaus die Vorbe- reitungen zum Markteintritt in Australien. Flankiert wird die Internationalisierung durch eine Ausweitung der Funktionalitäten der NAGA-Plattform. Im Fokus stehen derzeit insbesondere Banking-Funktionalitäten ("NAGA Pay"), im weiteren Jahresverlauf wird das Unternehmen in diesem Bereich das Leistungsange- bot ausweiten.

Neue Wachstumsfinanzierung

Um den finanziellen Spielraum für die Expansion zu vergrößern, hat NAGA im März mit dem US-Investor Yorkville eine Rahmenvereinbarung über eine poten- zielle Ausgabe von zinsfreien Wandelanleihen mit ei- nem Volumen von bis zu 25 Mio. Euro in einem Zeit- raum von drei Jahren abgeschlossen. Die Emission er- folgt in mehreren Tranchen. Soweit diese mit Bezugs- recht für die Aktionäre ausgestattet sind, hat Yorkville sich verpflichtet, die nicht bezogenen Anleihen unter bestimmten Bedingungen zu zeichnen. Die Ausgabe der Wandler erfolgt mit einem Discount von 5 Pro- zent auf den Nominalwert, der bei 1.000 Euro je Stück liegt, auch die anschließende Wandlung in Ak- tien ist mit einem Abschlag von 5 Prozent auf den Durchschnittskurs der fünf vorherigen Börsentage vor der Ausübungserklärung verbunden. Inzwischen hat NAGA eine erste Tranche mit einem Volumen von 8 Mio. Euro (Nominalwert) platziert.

US-Börse im Visier

Neben dem Ausbau des operativen Geschäfts arbeitet NAGA auch daran, weitere Investorengruppen für die

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Mio. Euro	12 2021	12 2022	12 2023	12 2024	12 2025	12 2026	12 2027	12 2028
Umsatzerlöse	54,5	82,4	101,3	120,3	139,0	156,1	168,8	177,3
Umsatzwachstum		51,2%	23,1%	18,7%	15,5%	12,3%	8,1%	5,1%
EBIT-Marge	20,4%	22,7%	27,1%	29,8%	31,4%	31,6%	32,4%	32,5%

EBIT	11,1	18,7	27,5	35,9	43,6	49,4	54,7	57,7
Steuersatz	5,0%	20,0%	25,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%
Adaptierte Steuerzahlungen	0,6	3,7	6,9	10,8	13,1	14,8	16,4	17,3
NOPAT	10,6	14,9	20,6	25,1	30,5	34,6	38,3	40,4
+ Abschreibungen & Amortisation	2,9	2,9	2,6	1,8	1,9	1,9	0,6	0,2
+ Zunahme langfr. Rückstellungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
+ Sonstiges	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Operativer Brutto Cashflow	13,5	17,9	23,2	26,9	32,4	36,4	38,9	40,6
- Zunahme Net Working Capital	-6,0	-7,9	-6,9	-3,7	-3,2	-2,0	-2,2	-2,4
- Investitionen AV	-1,0	-1,1	-1,1	-1,2	-1,2	-1,2	-1,2	-1,2
Free Cashflow	6,5	8,8	15,2	22,1	28,1	33,2	35,5	37,0
SMC Schätzmodell

Aktie zu erschließen. Der Fokus liegt dabei aktuell ins- besondere auf dem US-Markt. Das Unternehmen hat daher bei der OTC Markets Group einen Antrag auf eine Handelsaufnahme am amerikanischen OTCQX Venture Market gestellt, der bei einem positiven Be- scheid ohne zusätzliche Berichtspflichten durchführ- bar ist. Dabei handelt es sich um ein elektronisches Handelssystem unter Brokern. Das Management von NAGA verspricht sich davon zusätzliche Liquidität für die Aktie und eine Steigerung des Bekanntheits- grades in den USA.

Voll auf Kurs

Insgesamt ist NAGA damit aktuell voll auf Kurs, die eigene ehrgeizige Wachstumsprognose zu erfüllen. Das Unternehmen hat sich für 2021 eine Ausweitung der Erlöse von 25,9 Mio. Euro im Vorjahr (noch vor- läufig) auf 50 bis 52 Mio. Euro vorgenommen, das EBITDA soll währenddessen leicht überproportional von 6 Mio. Euro (vorläufig) auf 13 bis 15 Mio. Euro gesteigert werden. Wir hatten bislang mit einem Um- satz von 54,5 Mio. Euro, einem EBITDA von 14 Mio. Euro und einem EBIT von 11,1 Mio. Euro kal- kuliert und halten diese Werte angesichts des sehr dy-

namischen Wachstumstrends in den ersten vier Mo- naten weiterhin für erreichbar. Unsere Schätzungen für 2021 bleiben damit ebenso unverändert wie das Expansionsmodell für die Zeit danach, in der wir mit hohen, aber basisbedingt deutlich abnehmenden Stei- gerungsraten (von 51,2 Prozent in 2022 bis auf 5,1 Prozent zum Ende des Detailprognosezeitraums) so- wie, dank einem sehr gut skalierbaren Plattformge- schäft, mit einem weiteren Margenausbau (EBIT- Marge von 20,4 Prozent in 2021 bis auf 32,5 Prozent in 2028) rechnen. Die Tabelle auf dieser Seite zeigt die aus unseren Annahmen resultierende Entwicklung der wichtigsten Cashflow-Kennzahlen im Detailprog- nosezeitraum bis 2028. Weitere Details zu Bilanz, GuV und Cashflow sind dem Anhang zu entnehmen.

Diskontierungssatz von 7,5 Prozent

Nach dem Ende des Detailprognosezeitraums neh- men wir zur Berechnung des Terminal Value nach wie vor einen 25-prozentigen Sicherheitsabschlag auf die Ziel-EBIT-Marge vor. Auf dieser Basis rechnen wir unverändert mit einem "ewigen" Cashflow-Wachs- tum von 1,0 Prozent. Für die Diskontierung der Cashflows des Schätzmodells nutzen wir weiterhin ei-

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21. Mai 2021

nen WACC-Satz von 7,5 Prozent, dem Eigenkapital- kosten von 9,7 Prozent (bestehend aus: sicherer Zins:

1,0 Prozent, Risikoprämie 5,8 Prozent, Betafaktor: 1,5), FK-Kosten von 6,0 Prozent und ein Ziel-FK- Anteil von 40 Prozent zugrunde liegen.

Kursziel: 8,90 Euro je Aktie

Sensitivitätsanalyse	Ewiges Cashflow-Wachstum
WACC	2,0%	1,5%	1,0%	0,5%	0,0%
6,5%	12,28	11,38	10,65	10,04	9,52
7,0%	11,03	10,32	9,73	9,24	8,81
7,5%	10,01	9,44	8,96	8,55	8,19
8,0%	9,16	8,70	8,30	7,95	7,65

Daraus resultiert ein Marktwert des Eigenkapitals in	8,5%	8,44 8,06 7,72 7,43 7,18
Höhe von 416 Mio. Euro. Umgerechnet auf eine hy-
pothetisch voll verwässerte Aktienzahl von 46,4 Mio.	Sensitivitätsanalyse
Stück (unter Berücksichtigung der potenziellen Wan-
delanleiheemissionen mit einem hypothetischen	Bei einer Variation der Inputparameter WACC (zwi-
durchschnittlichen Wandlungskurs von 7 Euro) ent-	schen 6,5 und 8,5 Prozent) und ewiges Cashflow-
spricht das rund 8,96 Euro je Aktie, was zu einem un-	Wachstum (zwischen 0 und 2 Prozent) im Rahmen
veränderten Kursziel von 8,90 Euro führt. Das Prog-	der Sensitivitätsanalyse schwankt der faire Wert zwi-
noserisiko stufen wir auf einer Skala von 1 (niedrig)	schen 7,18 und 12,28 Euro je Aktie.
bis 6 (hoch) unverändert mit 4 Punkten als leicht
überdurchschnittlich ein.

Fazit

NAGA befindet sich auf einem dynamischen interna-	einen Umsatz von 50 bis 52 Mio. Euro und ein
tionalen Expansionskurs - und ein Ende der hohen	EBITDA von 13 bis 15 Mio. Euro vorsehen. Wir
Zuwächse ist nicht in Sicht. Im ersten Quartal des lau-	rechnen sogar mit Erlösen von 54,5 Mio. Euro sowie
fenden Jahres hat das Unternehmen die Zahl der Neu-	mit einem EBITDA von 14 Mio. Euro - und erwar-
anmeldungen auf der Plattform um 480 Prozent auf	ten eine Fortsetzung des dynamischen Wachstums in
93 Tsd. gesteigert, die ausgeführten Transaktionen	den Folgeperioden. Daraus leitet sich ein unveränder-
legten um 141 Prozent auf 2,9 Mio. zu und der Um-	tes Kursziel von 8,90 Euro ab.
satz der Gesellschaft erhöhte sich um 69 Prozent auf
11,7 Mio. Euro. Dieser positive Trend hat sich im	Die Aktie wurde zuletzt von dem Konsolidierungs-
April nahtlos fortgesetzt, in dem fast 40 Tsd. weitere	trend bei deutschen Brokeraktien relativ stark erfasst
Neuanmeldungen folgten. Damit hat das Unterneh-	und bietet nun wieder ein Aufwärtspotenzial von rund
men inzwischen die Marke von mehr als 1 Mio. re-	70 Prozent. Wir sehen darin eine attraktive Einstiegs-
gistrierten Kunden durchbrochen.	gelegenheit und bekräftigen unser Votum "Buy".
Damit bestehen gute Voraussetzungen für die Errei-
chung der ehrgeizigen Wachstumsziele, die für 2021

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