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Die Märkte für Aktien und Unternehmensanleihen haben einen Teil ihrer Verluste wieder aufgeholt, die Anfang August durch Rezessionsängste in den USA und die Auflösung eines beliebten Yen-Carry-Trade ausgelöst wurden.
Der breite US-Aktienindex S&P 500 liegt nach einem anfänglichen Einbruch von fast 10% immer noch 5% unter seinem Höchststand vom Juli. Die europäischen Aktien haben einen ähnlichen Rückschlag erlitten.
Unternehmensanleihen höherer und niedrigerer Bonität haben in diesem Jahr einen Großteil des Rückgangs der Risikoprämie, die sie gegenüber Staatsanleihen zahlen, wieder aufgeholt.
Die Finanzierungsbedingungen - die Leichtigkeit, mit der sich Kreditnehmer finanzieren können - haben sich jedoch selbst auf dem Höhepunkt des Ausverkaufs nicht genug verschärft, um Sorgen über eine stärkere Konjunkturabschwächung zu wecken, die Zinssenkungen der Zentralbanken beschleunigen könnte.
"Wir haben einfach nicht genügend Bewegungen gesehen, um die Finanzierungsbedingungen für Unternehmen oder Haushalte wesentlich zu verändern", sagte Chris Jeffrey, Leiter der Makrostrategie bei Legal & General Investment Management.
In der Tat zeigt ein von Goldman Sachs zusammengestellter und genau beobachteter Indikator für die US-Finanzbedingungen, dass sie sich zwar seit Mitte Juli stark verschärft haben, die Bedingungen aber im historischen Vergleich weiterhin locker und entgegenkommender sind als in weiten Teilen des letzten Jahres.
Globale Aktien sind zum Beispiel in diesem Jahr immer noch um fast 10% gestiegen und die Kreditspreads sind niedriger als im Jahr 2023.
Goldman schätzt, dass jeder mögliche weitere 10%ige Ausverkauf bei den Aktien das US-Wirtschaftswachstum im nächsten Jahr um knapp einen halben Prozentpunkt verringern würde, während die damit verbundenen Bewegungen an anderen Märkten bei einem Einbruch der Aktien einen Gesamtschaden von knapp einem Prozentpunkt bedeuten könnten.
Da das Wachstum in den USA immer noch über 2% liegt, wäre also ein weitaus größerer Einbruch an den Aktienmärkten erforderlich, um der Wirtschaft erheblichen Schaden zuzufügen, der auf die ganze Welt ausstrahlt.
ZINSKÜRZUNGEN
Angesichts der Tatsache, dass die US-Notenbank bald mit Zinssenkungen beginnen wird und andere Zentralbanken dies bereits tun, ist die wichtigste Konsequenz aus den jüngsten Marktturbulenzen ein Rückgang der Kreditkosten.
Die Renditen 10-jähriger US-Staatsanleihen sind seit Anfang Juli um mehr als 50 Basispunkte gesunken, während die Renditen britischer und deutscher Staatsanleihen um jeweils mehr als 30 Basispunkte gefallen sind, da die Anleger auf stärkere Zinssenkungen setzen.
Das ist ein gutes Zeichen für Kreditnehmer. Die Renditen von Investment-Grade-Unternehmensanleihen in den USA sind seit Anfang Juli ebenfalls um 50 Basispunkte gefallen.
Laut IFR von LSEG haben Unternehmen mit hoher Bonität in der vergangenen Woche 45 Mrd. $ durch den Verkauf von US-Anleihen eingenommen - das liegt am oberen Ende der Erwartungen der Analysten und ist ein Zeichen der Zuversicht inmitten des Ausverkaufs.
Auch in Europa wurden mehr Anleihen verkauft als vor einem Jahr, während der US-Markt stark in die Woche gestartet ist.
"Es sieht nicht so aus, als ob der Zugang zu Krediten derzeit wirklich ein Problem wäre", sagte Idanna Appio, Portfoliomanagerin bei First Eagle Investment Management.
"Die niedrigeren Treasury-Renditen öffnen den Unternehmen ein Fenster, um auf den Markt zu kommen", sagte Appio, eine ehemalige Fed-Ökonomin.
Selbst die Renditen von Ramschanleihen sind seit Anfang Juli um 37 Basispunkte gesunken, was bedeutet, dass die Bedingungen für Unternehmen mit niedrigerem Rating, die in der vergangenen Woche in den USA 7,2 Milliarden Dollar durch Anleiheverkäufe einnahmen, günstiger geworden sind.
SCHWACHE TASCHEN?
Die Erwartung, dass die Volatilität hoch bleiben wird, verunsichert die Kreditnehmer dennoch.
Der VIX-Index, der "Angstmesser" der Wall Street, ist in dieser Woche unter 20 Punkte gefallen und hat damit seinen niedrigsten Stand in diesem Monat erreicht, liegt aber immer noch deutlich über seinem Durchschnitt von Januar bis Juli.
Und da der August für gewöhnlich ein ruhiger Monat für Börsengänge ist, müssen die Auswirkungen auf die Kapitalbeschaffung - die bei steigender Volatilität in der Regel in Mitleidenschaft gezogen wird - noch abgewartet werden.
Dealmaker sagten, sie seien zuversichtlich, solange die Märkte ruhig bleiben, aber sie seien sich der bevorstehenden Unsicherheit bewusst.
Javier Rodriguez, globaler Leiter der Abteilung für Wertschöpfung bei KPMG, schloss nicht aus, dass sich die Zahl der Börsengänge in der Pipeline verlangsamen oder gar aufhören könnte.
"Es gibt keine Gewissheit darüber, wie das endgültige Bild aussehen wird, aber möglicherweise wird sich der Markt im Vergleich zu den letzten 18 Monaten abkühlen", sagte er.
An den Kreditmärkten flossen in der vergangenen Woche Gelder in Investment-Grade-Anleihen, während Junk-Bonds laut BofA Abflüsse verzeichneten, was auf eine gewisse Vorsicht gegenüber schwächeren Schuldnern hindeutet.
Da die Verkäufe von Hochzinsanleihen nach Angaben der LSEG in der ersten Jahreshälfte weltweit den höchsten Stand seit 2021 erreicht haben, dürften die Abflüsse die Kreditnehmer noch nicht beunruhigen.
Aber einige waren beträchtlich. Nach Angaben von JPMorgan waren die Abflüsse aus fremdfinanzierten Krediten in den USA, deren Anleger bei fallenden Zinsen einen Verlust hinnehmen müssen, die größten seit dem Höhepunkt der COVID-Pandemie im März 2020.
Die Auswirkungen der Auflösung des Carry-Trade-Geschäfts auf die Liquiditätsbedingungen bleiben ebenfalls ein zu beobachtendes Risiko.
"Sobald die Carry Trades einbrechen, fliehen die Fonds aus den Ländern und Vermögenswerten, in denen sie die Wirtschaftstätigkeit finanzieren", sagte Mathieu Savary, Chefstratege für Europa bei BCA Research. "Infolgedessen verschärfen sich die Liquiditätsbedingungen dort, wo das Wachstum generiert wird, was der globalen Wirtschaftstätigkeit schadet."
