Wie Fondsmanager mit dem "Autokratie-Risiko" umgehen

Von Lewis Braham

DOW JONES--Der Grund, warum Yves Choueifaty chinesische Aktien meidet, ist nicht der Handelskrieg, sondern dass der chinesische Staatschef Xi Jinping praktisch unbegrenzte Macht hat. Für den Chief Investment Officer des in Paris ansässigen Vermögensverwalters Tobam ist die Autokratie selbst der entscheidende Risikofaktor Chinas.

Tobam hat den Tobam Lbrty All World Equity Index entwickelt, der von dem börsengehandelten Fonds Westwood Lbrty Global Equity abgebildet wird. Der im März aufgelegte ETF schließt Aktien aus autokratischen Ländern wie China, Russland, der Türkei und Thailand aus - nicht aus ethischen, sondern aus Investitionsgründen.

"Es gibt keinen nachhaltigen [wirtschaftlichen] Wohlstand ohne solide demokratische Institutionen", sagt Choueifaty. Er verweist auf Untersuchungen des Wirtschaftsnobelpreisträgers Daron Acemoglu, die zeigen, dass das Wirtschaftswachstum von Autokratien hinter dem von Demokratien zurückbleibt.

Andere Fondsmanager schließen Autokratien nicht aus, sondern beziehen in ihre Aktienanalyse einen sogenannten "Autokratie-Risikofaktor" ein. "Wir haben eine Wachstumsstrategie", sagt David Eiswert, Manager des T. Rowe Price Global Stock Fonds. "Wir wollen auf der 'richtigen Seite des Wandels' stehen. So denken wir über normale Märkte, in denen die Regeln fair sind."

Er fährt fort: "Aber in China haben wir eine Strategie entwickelt, die besagt, dass wir auf der richtigen Seite von Xi stehen müssen. Es geht nicht um Wandel, sondern darum, die Politik zu verstehen und die Unternehmen zu verstehen, die bevorzugt werden. Das ist ein wirklich schwieriges Spiel." Der Fonds hat derzeit eine Gewichtung von nur 3 Prozent in chinesischen Aktien.

Politik kann sich über Nacht ändern

In Autokratien sind die Regeln für Bürger und Unternehmen nie fair, weil der Diktator über dem Gesetz steht und es keine Kontrolle durch andere Regierungszweige gibt. Das schafft ein Umfeld, in dem Korruption und Bestechung notwendig sind, um Zugang zum Herrscher zu erhalten und entweder seine Gunst zu gewinnen oder seinem Zorn zu entgehen. Es bedeutet auch, dass die Wirtschaftspolitik unsicher ist und sich über Nacht je nach Laune des Autokraten ändern kann. Eine solche Ungewissheit erhöht die Marktvolatilität und verringert die Aktienbewertungen, die Anleger zu zahlen bereit sein sollten.

"Wenn Autokraten in einer Demokratie die Kontrolle übernehmen, versuchen sie oft als erstes, die Oligarchen zu beschwichtigen", sagt Eiswert. "Das geschah in Nazi-Deutschland, in der Türkei und in Russland. "Der Autokrat sagt: 'Ihr könnt die Stahlwerke leiten. Du darfst die Energiewirtschaft leiten. Natürlich behalte ich meinen Anteil, aber ihr werdet dafür belohnt'".

Am Anfang steigen die Aktienkurse dieser Unternehmen. Aber irgendwann, sagt Eiswert, erkennen die Anleger, dass "dieser Markt das Kapital nicht mehr so verteilt, wie wir es verstehen". Und dann würden die Multiplikatoren der Aktienbewertung komprimiert.

Eiswert hat begonnen, dieses Muster in den USA unter Präsident Donald Trump zu beobachten. "Eine Analogie wäre Tesla, als Elon Musk Trump unterstützte, und dann gewann Trump", sagt er. "Die Fundamentaldaten von Tesla waren ziemlich schwach, aber der Aktienkurs ist in der zweiten Hälfte des Jahres 2024 direkt nach oben gegangen. Der Markt hat also anfangs gesagt: 'Oh, wir haben es verstanden. Dieser Typ hat im Moment einen unfairen Vorteil.' Die erste Phase ist also die Belohnung der Oligarchen. Der Anführer wählt die Gewinner aus." Aber die nächste Phase sei, dass diese Aktien fallen - was bei Tesla, die in diesem Jahr um 17 Prozent gefallen sind, der Fall gewesen sei.

Die Analyse des Autokratierisikos bedeutet, dass Zölle nur als Symptome eines größeren Problems betrachtet werden. Das ist eine wichtige Unterscheidung, denn der Markt tendiert dazu, sich zu erholen, wenn Trump die Zölle aussetzt. Das eigentliche Risiko ist jedoch die unkontrollierte Macht, die er jetzt über Zölle hat. Er kann diese Macht ohne den Kongress, der früher für Zölle zuständig war, ausüben. Das schafft Unsicherheit.

Konzentration der Exekutivgewalt in den USA

Diese Konzentration der Exekutivgewalt hat schon vor Trumps Amtszeit zugenommen. Ein frühes Signal für das Risiko einer Autokratie war die Entscheidung des Obersten Gerichtshofs vom Juli 2024, mit der die absolute Straffreiheit für präsidiale Handlungen ausgeweitet wurde, wodurch jeder Präsident - ob Republikaner oder Demokrat - über dem Gesetz steht. Diese präsidiale Macht hat sich jetzt ausgeweitet, da Trump ehemals unabhängige Regulierungsbehörden abgebaut, grundlegende Verfassungsrechte wie das Recht auf ein ordentliches Verfahren in Frage gestellt und Geschäfte mit Oligarchen gemacht hat, die seine Gunst suchten.

Eiswert hält die jüngsten Erholungen bei den Zöllen für kurzlebig. "Ich denke, der Markt ist sich ziemlich sicher, dass wir uns nicht auf einer aufwärts gerichteten Linie befinden", sagt er. Was sollten Anleger also tun? Halten Sie sich an US-Aktienfonds, die in qualitativ hochwertige, aber vernünftig bewertete Großunternehmen investieren, die sich auch in einem schwierigen Umfeld gut entwickeln können? (Kleine Unternehmen haben nicht den gleichen politischen Einfluss wie große.) Oder ziehen Sie einen globalen Fonds in Betracht, der sein US-Engagement nach eigenem Ermessen reduzieren oder erhöhen kann? Eiswert hat seine Gewichtung in den USA von 67,5 Prozent vor einem Jahr auf 58,0 Prozent zum 30. April gesenkt.

Selbst die strengsten Autokratien, wie China, bieten oft Anlagemöglichkeiten. Hier kann sich aktives Management auszahlen. "Wir kommen zu binären Schlussfolgerungen, aber wir machen das von Aktie zu Aktie, nicht von Land zu Land", sagt Andrew Foster, Manager des Seafarer Overseas Growth and Income Fund. "Wenn ich herumgehen und sagen würde, dass ich in bestimmten Schwellenländern aufgrund ihrer Politik nicht investieren würde, würde ich wohl in kein einziges Land mehr investieren. Ich wäre von der aktuellen Politik der einzelnen Länder enttäuscht." Stattdessen sucht er nach qualitativ hochwertigen Aktien, die am wenigsten von autokratischer Kontrolle betroffen sind.

Es wäre töricht, die USA gänzlich auszuschließen, da sie noch weit davon entfernt sind, wie China und Russland zu sein. "Es gibt eine Regression der Demokratie in der ganzen Welt, auch in den USA", sagt Choueifaty. "Aber im Moment sind die Vereinigten Staaten in einer viel besseren Situation. Oppositionelle werden nicht getötet. Journalisten werden nicht getötet." Wenn sich die Lage nicht extrem ändert, wird das wohl auch so bleiben.

Kontakt zum Autor: [e-mail]

DJG/DJN/apo/hab

(END) Dow Jones Newswires

May 14, 2025 03:31 ET (07:31 GMT)