Von Stephen Wilmot

FRANKFURT (Dow Jones)--Nur ein echter Börsencrash könnte den Porsche-Börsengang noch aus der Bahn werfen. Inmitten düsterer Warnungen über die europäische Wirtschaft und schwacher Aktienmärkte teilte Volkswagen mit, den Teil-Börsengang seiner Sportwagenmarke voranzutreiben. Das ist nicht so seltsam, wie es klingt: Der deutsche Automobilriese hat andere Gründe für den Verkauf, als nur den höchstmöglichen Preis für seine vielleicht wertvollste Marke zu erzielen.

Die Umsetzung des Börsengangs ist angesichts der komplexen Eigentümerstruktur alles andere als einfach. Etwas mehr als die Hälfte der stimmberechtigten Aktien von Volkswagen werden von der Porsche SE gehalten, der börsennotierten Investmentgesellschaft, die sich mehrheitlich im Besitz der Familien Porsche und Piech befindet. Parallel zum Börsengang erwirbt die Porsche SE eine Sperrminorität der stimmberechtigten Aktien des Sportwagenherstellers Porsche AG. Das Unternehmen, das den Verkäufer bei diesem Börsengang kontrolliert, ist also auch der größte Käufer.

Wie sich die finanziellen Interessen der Porsche SE zusammensetzen, hängt von der Struktur der Transaktion ab, die sich seit ihrer ersten Ankündigung im Februar nicht geändert hat. Alle VW-Aktionäre erhalten eine Sonderdividende in Höhe von 49 Prozent des Emissionserlöses, was für die Porsche SE einen gewissen Anreiz darstellt, auf einen höheren IPO-Preis zu drängen. Auf der anderen Seite ist das Interesse der Porsche SE an einem niedrigeren Preis viel größer. 


   Porsche SE hat Interesse an niedriger Bewertung

Wenn der Börsengang der Porsche AG beispielsweise einen Marktwert von rund 60 Milliarden Euro verleiht, was am unteren Ende der Erwartungen liegt, dann würde die Porsche SE etwa 6 Milliarden Euro für die Aktien zahlen, die sie kauft, abzüglich der Barmittel, die sie aus der Sonderdividende für alle Volkswagen-Aktionäre erhält. Steigt die Bewertung auf etwa 85 Milliarden Euro, müsste das Investmentvehikel nach Berücksichtigung der Dividende etwas mehr als 8,5 Milliarden Euro ausgeben.

Die Porsche SE hat auch ein nichtfinanzielles Interesse daran, den Börsengang unabhängig von den Marktbedingungen voranzutreiben. Die verworrene Struktur, die dazu führte, dass Porsche als Investmentgesellschaft Volkswagen kontrollierte und Volkswagen die Kontrolle über die Sportwagenmarke erhielt, ist das Ergebnis einer berüchtigten Episode aus dem Jahr 2008. Damals versuchte Porsche, Volkswagen mit Hilfe von Derivaten zu übernehmen - und scheiterte. Die Familien Porsche und Piech würden dieses unrühmliche Kapitel gerne abschließen, indem sie eine direkte Beteiligung an dem Unternehmen, das einen ihrer Namen trägt, zurückerhalten. 


   Interessenkonflikt bleibt bestehen

Es gibt keine Bemühungen, diesen Interessenkonflikt in den Griff zu bekommen, der durch Schlüsselpositionen im Management verfestigt wird. Hans-Dieter Pötsch, der Vorstandsvorsitzende der Porsche SE, ist der Aufsichtsratsvorsitzende von Volkswagen - die Person, die für die Überwachung der Handlungen des neuen CEO Oliver Blume verantwortlich ist. Blume ist gleichzeitig Vorstandsvorsitzender der Porsche AG, was ein weiteres Fass aufmacht.

Natürlich ist der Börsengang, der derzeit für Ende dieses oder Anfang nächsten Monats geplant ist, nicht garantiert, wenn die europäischen Aktienmärkte einen weiteren großen Einbruch erleiden und die Anleger verunsichern. Die europäischen Autoaktien sind in diesem Jahr in lokaler Währung um 27 Prozent gefallen, da die Energiepreise in die Höhe geschnellt sind, was die Erwartung einer Rezession schürt. Selbst Ferrari, die Luxusmarke, mit der Porsche gerne verglichen werden würde, ist um 16 Prozent gefallen. Dieses Geschäft ist jedoch weniger von einem florierenden Markt abhängig.

All dies sind keine guten Nachrichten für die Anleger von Volkswagen, aber es bedeutet, dass der Börsengang nicht für die besten Zeiten geplant ist - wie der von Aston Martin im Jahr 2018, mit katastrophalen Folgen für die Anleger. Aus all den falschen Gründen ist die Porsche AG eine Aktie, die einen rasanten Start hinlegen könnte.

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September 06, 2022 09:18 ET (13:18 GMT)