Die Manager der größten so genannten Special Purpose Acquisition Companies (SPACs), die bei Börsengängen Geld für Fusionen mit Privatunternehmen sammeln, erhalten Aktien im Wert von Hunderten von Millionen Dollar und müssen dafür nur Millionen von Dollar ihres eigenen Geldes investieren.

In der Regel haben sich die Anleger in der Hoffnung auf ansehnliche Gewinne mit einer solchen Vergütung abgefunden. Doch nachdem SPACs in diesem Jahr eine Rekordsumme von mehr als 70 Milliarden Dollar eingesammelt haben, mehr als in den letzten zehn Jahren zusammen, beginnt der intensive Wettbewerb um Geschäfte die Renditen zu schmälern und löst bei einigen Anlegern eine Gegenreaktion auf das aus, was ihrer Meinung nach für SPAC-Manager zu einem Schema geworden ist, bei dem man schnell reich wird".

"Investoren sind jetzt selektiver, sie sind bereit, SPAC-Sponsoren für günstigere Bedingungen zurückzudrängen, und Sponsoren sind eher bereit, zuzuhören", sagte Evan Ratner, ein Portfoliomanager von Easterly Alternatives, der seit 14 Jahren in SPACs investiert und jetzt einen SPAC-fokussierten Fonds auflegt.

Die Pershing Square Tontine Holdings Ltd. des Hedgefonds-Veteranen William Ackman, die Ajax I des Milliardärs Daniel Och und die Executive Network Partnering Corp. des ehemaligen Sprechers des US-Repräsentantenhauses, Paul Ryan, gehören zu den SPACs, die kürzlich Börsengänge mit weniger günstigen Bedingungen für ihre Manager als in der Branche üblich durchgeführt haben.

Die Manager argumentieren, dass sie mit ihren Investoren im Einklang stehen, da sie auch einen Verlust hinnehmen müssen, wenn die Aktien des fusionierten Unternehmens fallen, und oft dürfen sie ihre Aktien ein Jahr lang nach Abschluss der Transaktion nicht verkaufen. Aber sie können immer noch schwarze Zahlen schreiben, wenn ihre Investoren verlieren, weil ihre Kosten für den Besitz der Aktien nur einen kleinen Bruchteil dessen ausmachen, was die Investoren zahlen.

"(Ein kleinerer Anteil am Unternehmen, der an die Manager geht) ist für die öffentlichen Aktionäre der SPAC besser, weil die Sponsoren die Aktien mit einem Abschlag kaufen. Die Anleger würden lieber weniger vom Unternehmen zu einem günstigeren Preis abgeben als mehr davon", sagte Roy Behren, geschäftsführendes Mitglied von Westchester Capital Management, der in SPACs investiert.

Der Rückgang der Ausschüttungserwartungen folgt auf mehrere hochkarätige Investitionsflops, die es SPAC-Managern ermöglichten, ein Vermögen zu machen.

Der erfahrene Dealmaker Michael Klein und sein Team erhielten letzten Monat Aktien im Wert von 275 Millionen Dollar für die Fusion ihres SPAC Churchill III mit dem Gesundheitsdienstleister MultiPlan Corporation in einem 11-Milliarden-Dollar-Geschäft, wobei sie laut SPAC Analytics nur 25.000 Dollar investierten. Kleins Team investierte separat 23 Millionen Dollar, um Optionsscheine oder Optionen zum Kauf von Aktien des Unternehmens zu einem bestimmten Preis zu erhalten.

Die Aktien des fusionierten Unternehmens werden heute angesichts der Bedenken hinsichtlich der Wachstumsaussichten zu einem um 25 % niedrigeren Kurs gehandelt als bei Abschluss der Transaktion. Dennoch schreiben Klein und sein Team immer noch schwarze Zahlen in Höhe von mehr als 200 Millionen Dollar, da die Aktien ihn nur einen winzigen Bruchteil dessen gekostet haben, was die Investoren bezahlt haben.

Ein Sprecher von Klein lehnte eine Stellungnahme ab.

Ein weiterer produktiver SPAC-Sponsor, Chamath Palihapitiya, hat Anspruch auf eine Aktienausschüttung, die auf dem Papier 207 Millionen Dollar wert ist, nachdem er 25.000 Dollar seines eigenen Geldes in eine 3,7 Milliarden Dollar schwere Fusion mit dem US-Versicherungs-Startup Clover Health investiert hat. Außerdem investierte er 16,4 Millionen Dollar, um Optionsscheine für das fusionierte Unternehmen zu erhalten.

Die Aktien seiner SPAC haben seit der Ankündigung des Geschäfts im Oktober 20 % verloren, da die Anleger befürchteten, dass Clover durch das Geschäft überbewertet wurde.

Ein Sprecher von Palihapitiya lehnte eine Stellungnahme ab.

REDUZIERTE FÖRDERUNG

Einige SPAC-Manager fordern nun einen geringeren Anteil am kombinierten Unternehmen als die üblichen 20 % als Entschädigung, um die Gunst der Investoren und auch der Unternehmen zu gewinnen, die letztendlich mit dem SPAC fusionieren könnten. Diese an der Wall Street als "Promotion" bekannte Maßnahme verwässert die SPAC-Aktionäre, da sie einen geringeren Anteil an dem Unternehmen erhalten. Auch für die Eigentümer der Unternehmen, die mit SPACs über Fusionen verhandeln, ist dies ein Verwässerungseffekt, der oft zu einem Knackpunkt bei den Verhandlungen über die Transaktion wird.

Och, der 1994 den Hedgefonds Och-Ziff Capital Management gründete, verlangte für sein SPAC Ajax I, das im Oktober 750 Mio. USD aufbrachte, 10 % statt 20 % Promotion. Executive Network Partnering Corp, ein SPAC, bei dem Ryan als Vorsitzender fungiert, sammelte im September 360 Mio. $ ein, wobei es eine 5 %ige Förderung gab und zusätzliche Aktien nur auf der Grundlage der Aktienkursentwicklung ausgezahlt werden sollten.

Ackman, der Gründer des aktivistischen Hedgefonds Pershing Square Capital Management LP, beschloss, keine Förderung zu beantragen. Er wird Optionsscheine erhalten, die er ausüben kann, um einen Anteil an dem kombinierten Unternehmen zu erwerben. Alle SPAC-Manager erhalten Optionsscheine, obwohl Ackman weniger als die Branchennorm erhält.

"Der große Trend, den man Anfang 2021 bei SPACs sehen könnte, sind niedrigere Vergütungen, was das Produkt für eine größere Gruppe potenzieller Zielunternehmen attraktiver machen könnte", so Alan Annex, Co-Vorsitzender der globalen Corporate Practice der Anwaltskanzlei Greenberg Traurig LLP.

Die Vergütung eines Managers unterliegt natürlich weiteren Verhandlungen mit dem Eigentümer des privaten Unternehmens, das an einer SPAC-Fusion beteiligt ist. Während viele SPAC-Manager nach dem Börsengang das Äquivalent von 20 % einer SPAC erhalten, wurden ihnen nach einer Fusion bei Geschäften zwischen Januar 2019 und Juni 2020 durchschnittlich 7,7 % des Unternehmens zugesprochen, so eine Analyse des Stanford-Rechtsprofessors Michael Klausner und des Assistenzprofessors der New York University School of Law Michael Ohlrogge.

SCHLECHTE LEISTUNG

SPACs gibt es seit den 1990er Jahren, und sogar Präsident Donald Trump erwog vor 12 Jahren die Gründung einer solchen Gesellschaft, als er als Immobilienentwickler tätig war, wie mit der Angelegenheit vertraute Personen berichten. Er arbeitete mit der Deutschen Bank AG an dem SPAC, das den Namen Trump Acquisition Corp. trug, gab das Vorhaben aber auf, als die Finanzkrise 2008 ausbrach, so die Quellen.

Die Trump Organization reagierte nicht auf Bitten um eine Stellungnahme. Die Deutsche Bank lehnte eine Stellungnahme ab.

Die Erfolgsbilanz von SPACs war in der Vergangenheit eher dürftig und beschränkte sie auf die Hinterhöfe der Kapitalmärkte. Die 12-Monats-Performance von Unternehmen, die seit 2015 durch eine SPAC-Fusion an die Börse gegangen sind, lag sowohl hinter regulären Börsengängen als auch hinter dem Russell 2000 Index für Small-Cap-Aktien zurück, so eine Untersuchung von Barclays Plc.

Der Sektor erlebte Ende letzten Jahres einen Aufschwung, als SPACs die Aufmerksamkeit von Blue-Chip-Investoren auf sich zogen, die Anteile an hochkarätigen Unternehmen wie dem Raumfahrtunternehmen Virgin Galactic und dem Fantasy-Sport-Betreiber DraftKings Inc. kauften. Der massive Zustrom von Geldern in SPACs führte bei vielen von ihnen zu ungewöhnlich hohen Handelsgewinnen.

SPAC-Brancheninsider und Investmentbanker verweisen nun auf die Überhitzung des Sektors und den Widerstand gegen die Managervergütung als Beweis dafür, dass der Hype um die Blankoscheck-Akquisitionsgesellschaften verpufft ist.

"Je mehr einige Leute ihre Werbemaßnahmen ändern, desto mehr werden andere, die wettbewerbsfähig bleiben wollen, unter Druck gesetzt, das Gleiche zu tun", sagte Stephan Feldgoise, globaler Leiter für Fusionen und Übernahmen bei Goldman Sachs Group Inc.