Lithium: Die Spekulationsblase des weißen Goldes?!

Während der Wettlauf um die Elektroautos deren Lieferketten durcheinander bringt, ist die Nachfrage nach Rohstoffen zur Herstellung der dafür benötigten Batterien Gegenstand geopolitischer Spannungen. Dies hat beeindruckende Spekulationen über den Preis von Lithium zur Folge, das inzwischen als weißes Gold bezeichnet wird - im Gegensatz zum schwarzen Gold, dem Öl.

Ein boomender Markt 

Lithium ist das drittkleinste Atom im Periodensystem der Elemente. Es ist ein Alkalimetall, das zur Herstellung von wiederaufladbaren Hochspannungsbatterien verwendet wird (mehr als 70% der weltweiten Verwendung). Es wird auch zur Herstellung von Spezialschmierstoffen und Legierungen, zur Behandlung von durch Kohlendioxid verunreinigter Luft, in der Metallurgie, der Nuklearindustrie, der Feinchemie sowie der Gummi- und Thermoplastikindustrie verwendet. Heute werden wir uns auf seine Verwendung in Batterien konzentrieren. Hier liegt sein größtes Potenzial und hierauf konzentriert sich derzeit die ganze Aufmerksamkeit.

Lithium kommt in der natürlichen Umgebung nicht in seinem ursprünglichen Zustand vor, sondern nur in Form von ionischen Verbindungen. Es wird aus pegmatitartigen Gesteinen, Tonen oder Solen abgebaut. Aus diesen gewonnenen Bergbaukonzentraten wird in der Regel mit Hilfe der Salzschmelzelektrolyse ein Industriemetall gewonnen.

Die nachgewiesenen Reserven der Welt werden vom USGS (United States Geological Survey) für Ende 2021 auf etwa 22 Millionen Tonnen geschätzt, mit identifizierten (aber unbewiesenen) Ressourcen von über 89 Millionen Tonnen. Der Großteil dieser nachgewiesenen Reserven befindet sich in einer Handvoll Länder, die von Chile (42%), Australien (26%), Argentinien (10%), China (7%) und den USA (3,4%) repräsentiert werden.

Alle Anzeichen deuten auf die Hypothese einer spekulativen Blase hin, die für die Bergbauindustrie typisch ist. In dieser Hinsicht ist der Fall von Lithium dem der Seltenen Erden recht ähnlich.

Der jüngste Anstieg der Lithiumpreise (hier gemessen am Preis des in China gehandelten Lithiumkarbonats) ist ziemlich beeindruckend. Zwischen Juni 2020 und Oktober 2022 stieg der Preis von etwa 50.000 CNY auf knapp 600.000 CNY pro Tonne Lithiumcarbonat. In der Geschichte ist diese Art von Preisanstieg bei Rohstoffen immer wie ein Soufflé geplatzt.

Die Erzählung dieser Spekulationsblase lautet wie folgt: "Das Elektroauto wird das Benzinauto ersetzen. Für die Herstellung der Batterien eines Elektroautos werden durchschnittlich 5 kg Lithium benötigt. Wenn wir also vereinfachte Hochrechnungen über das Wachstum der Nutzung anstellen, kommen wir auf eine weltweite Nachfrage, die sich bis 2030 vervier- bis versechsfachen könnte". Und zack, so entsteht eine Blase.

Quelle: Statista 

Wichtig zu verstehen ist, dass Lithium, wie die Seltenen Erden, die nur dem Namen nach selten sind, ein reichlich vorhandenes Metall in der Erdkruste ist. Das Angebot wird episodisch verknappt, und zwar nicht wegen der Knappheit der Ressource, sondern weil die Infrastrukturen für den Abbau und die Raffination, welche kostspielig und umweltschädlich sind, fehlen.

Wenn diese Umstände eintreten, führen sie zu moderaten, aber ausreichend attraktiven Preissteigerungen, so dass die Produzenten bereit sind, mehr in den Abbau und die Veredelung zu investieren. Da dies kaum technische Schwierigkeiten bereitet, kommt die zusätzliche Produktion sofort auf den Markt und der Preis des Metalls passt sich entsprechend an. Aus diesem Grund ist der Lithiumpreis im Allgemeinen stabil und nicht sehr volatil.

Allerdings gab es in den letzten Monaten ein "Narrativ", das zu einer wahren Preisexplosion geführt hat. Da Lithium für die Herstellung von Batterien für Elektrofahrzeuge unverzichtbar ist, wird "logischerweise" mit einem exponentiellen Anstieg der Nachfrage gerechnet - ein Anstieg, auf den die beiden wichtigsten Förderländer, Chile und Australien (⅔ der Weltproduktion), ihre Kapazitäten nur langsam anpassen. Diese beiden Länder tun dies also entweder freiwillig, um maximale Einnahmen aus ihren jeweiligen Bergbauindustrien zu erzielen, oder aus politischen Gründen, da große Bergbauprojekte in Chile oder auch in Australien, das äußerst abhängig von China ist, nicht mehr populär sind.

Aus Angst vor einer Rezession in China haben die australischen Bergbaukonzerne ihre Wachstumsinvestitionen gebremst, was zu einer Preisexplosion des weißen Metalls geführt hat. Aber bis wann? Wahrscheinlich nicht mehr lange, denn bei diesen Preisen ist die Belohnung für riesige Gewinne so groß, dass die Produzenten nicht lange brauchen, um mit der Nachfrage gleichzuziehen.

Wir fassen zusammen:

1- Lithium ist tatsächlich im Überfluss vorhanden: Man muss es nur holen.
2- Wie bei den Seltenen Erden ist nicht die Gewinnung, sondern die Veredelung und Umwandlung für industrielle Anwendungen kostspielig und kompliziert: Es handelt sich hier nicht um eine Bergbauaktivität, sondern um eine Spezialchemieaktivität.

Analyse der wichtigsten Akteure 

Werfen wir jedoch der Neugier halber einen Blick auf die finanzielle Dynamik der fünf größten Lithiumproduzenten, die in den Vereinigten Staaten gelistet sind.

• Albemarle Corporation  

Albemarle hat in den letzten zehn Jahren (das ist eine lange Zeit) nie einen Bargewinn (freien Cashflow) für seine Aktionäre erwirtschaftet. Das ganze Geld wurde für Investitionen und Übernahmen ausgegeben. Bislang gab es keine greifbare Kapitalrendite (ROI). In der Tat sind die Einnahmen in diesen langen Jahren nur sehr bescheiden gewachsen. Buchhalterische Gewinne sind weitgehend Science Fiction, da die Investitionen die Abschreibungen bei weitem übersteigen. Am Rande sei bemerkt, dass die Nettoverschuldung in diesem Zeitraum stark angestiegen ist.

Das Management scheint sich darüber im Klaren zu sein, dass die derzeitigen Marktbedingungen lächerlich sind, denn es hat die Gelegenheit genutzt, eine große Kapitalerhöhung durchzuführen (ein sicheres Zeichen in dieser Branche). Der Aktienbesitz ist institutionell und zersplittert, und die Insider verkaufen ihre Aktien wie verrückt zu den aktuellen Preisen. Kurzum, auf den ersten Blick zu meiden.

• Lithium Americas Corporation 

Wir haben es hier mit einem rein prospektiven Akteur zu tun, im Gegensatz zu Albemarle, das über ein bewährtes operatives Geschäft verfügt. Lithium Americas Corporation hat mehrere Standorte in den Vereinigten Staaten und Argentinien in der Entwicklungsphase. Auf den ersten Blick ist dies eine spekulative Situation. Die ersten drei Aktionäre sind eine chinesische Gruppe, ein Hedgefonds in London und ein Hedgefonds in Singapur. Diese Highlights sowie der Name ("Lithium Americas") sind ein echter Hingucker für den Ahnungslosen. Wir waren kurz davor, sie zu vergessen, aber sie haben große Kapitalerhöhungen getätigt, dank der Manie des Augenblicks.

• Piedmont Lithium 

Wie sein Konkurrent Lithium Americas ist auch Piedmont Lithium ein rein prospektives Unternehmen, das sich noch in der Entwicklungsphase befindet, aber über Standorte in den Vereinigten Staaten verfügt, insbesondere in North Carolina und Tennessee. Es ist gut, in einem sicheren Land zu sein, aber es ist extrem schwierig, in den USA Abbaugenehmigungen zu erhalten. Auch hier sind die Eigentumsverhältnisse heterogen und verteilen sich auf Einzelpersonen, unbekannte Hedge-Fonds und Offshore-Strukturen.

• Livent Corporation 

Wie Albemarle kann auch Livent auf eine lange Betriebsgeschichte und Erfahrung im Raffineriebereich zurückblicken, aber die operative und finanzielle Leistung ist sowohl volatil als auch enttäuschend. Der Konzern erwirtschaftet keinen freien Cashflow. Zur Zeit verbrennt er im Durchschnitt seiner sechsjährigen Geschichte sogar 50 Millionen US-Dollar pro Jahr. Als Ausgleich dafür hat er 800 Millionen US-Dollar aufgenommen.

Auf der Aktionärsebene finden wir viele institutionelle Anleger (Indexmanager), ein typisches "eigentümerloses Unternehmen", wie wir es heute leider oft finden. Diese Indexgesellschaften nehmen in der Regel nicht an Hauptversammlungen teil und engagieren sich nicht sehr für die Wahrung ihrer Rechte als Aktionäre.

Ressourcen sind in Kanada und Argentinien konzentriert (wobei Südamerika nicht gerade der sicherste Ort ist). Die Produktionsstätten befinden sich in den USA, China und Indien. Und zwei Drittel des Umsatzes werden in Asien erwirtschaft - allen voran in China, was ein erhebliches geopolitisches Risiko darstellt. Auch hier wieder eine rote Fahne: Insider verkaufen aggressiv zu diesem Preis.

• Sociedad Química y Minera de Chile S.A 

Sociedad Química y Minera de Chile, oder SQM, ist sicherlich die beste der fünf. Hier haben wir eine vollständigere Betriebsgeschichte, denn SQM ist ein Referenzunternehmen in der Branche. Es ist ein großer Produzent von Lithium und verwandten Produkten, aber kein reiner Akteur sondern ein diversifizierter Chemiekonzern. Das Unternehmen kann eine nachweisliche Rentabilität vorweisen, aber die Ergebnisse sind insgesamt recht volatil, was typisch für den Bergbausektor ist. Es sei darauf hingewiesen, dass der Konzern in den letzten zehn Jahren einen freien Cashflow in Höhe von 3 Milliarden US-Dollar erwirtschaftet hat, was ein guter Punkt ist.

Aber ist es angemessen, einen Unternehmenswert (EV) von 27 Milliarden US-Dollar zu zahlen? Das bedeutet, dass es bei entsprechender Produktion 90 Jahre dauern würde, um die Investition wieder hereinzuholen. Wie Sie sehen können, ist dies eine unvernünftige Investition. Natürlich handelt es sich um ein strategisches Vermögen, das praktisch nicht reproduzierbar ist, aber es ist dennoch eine Übertreibung der Preise in der gesamten Branche.

Im vergangenen Jahr hat die Gruppe eine große Kapitalerhöhung von 1,1 Milliarden US-Dollar durchgeführt. SQM hat in den letzten zehn Jahren mehr Dividenden ausgeschüttet, als es Gewinne gemacht hat. Daher ein deutlicher Anstieg der Schulden. Das ist nie ein gutes Zeichen. Auch wenn die Bilanz nach wie vor sehr gut ist, befinden wir uns ganz und gar nicht im Muster eines hyperverschuldeten Rohstoffproduzenten.

Darüber hinaus gibt es leider auch viele Hedgefonds, ein weiteres Zeichen, das nicht über das Risiko einer Spekulationsblase des gesamten Sektors hinwegtäuscht. 

SQM scheint der einzige interessante Akteur zu sein, aber (sehr) teuer. Albemarle mag auch "legitim" sein, aber es verdient kein Geld auf nachhaltige Weise, zumindest noch nicht. Wenn diese neuen stratosphärischen Lithiumpreise in Zukunft die Norm werden, werden diese Akteure natürlich profitabler sein als in der Vergangenheit. Aber wir wissen ja, was mit der "neuen Normalität" an den Märkten passiert.

Fazit 

Der Sektor hat ein hyper-spekulatives Profil. Alle Signale stehen auf Rot: absurde Bewertungen, parabolische Aktienkurse, serielle Kapitalerhöhungen, "einfache" Erzählungen, ein dicht gedrängtes und investiertes Privatkundenklientel, Hedgefonds, Insider, die zu diesen Preisen verkaufen usw. Die Zeichen trügen nicht.

Wir sollten uns hüten vor einfachen Abkürzungen, wie z.B.: "Das Aufkommen von Elektrofahrzeugen wird zu einer starken Nachfrage nach Lithium und strategischen Metallen führen, was die Preise angesichts eines schwindenden Angebots explodieren lassen wird". 

Mark Twain machte sich schon damals gerne über die Bergbauindustrie lustig, indem er sagte, dass eine Mine ein Loch sei, in dem ein Lügner sitze.

Wir laden Sie dazu ein, sich an diesen Satz von John Templeton zu erinnern: Die vier wertvollsten Worte sind (und werden es immer sein): "Diesmal ist es anders".