Aktivistische Aktionäre: aktiver als je zuvor

thyssenkrupp, Uniper, STADA, OHB - nur wenige Beispiele von deutschen Unternehmen, die in der jüngeren Vergangenheit in das Visier aktivistischer Aktionäre gerieten. Die Einfallstore, die die Aktivisten an Rhein und Ruhr, Nidda und Weser fanden, mögen unterschiedlich sein - belegen aber sämtlich die Qualität und Präsenz aktivistischer Kampagnen in Deutschland. Diese Entwicklung zeigt auch, dass kein Vorstand und kein Aufsichtsrat einer börsennotierten Gesellschaft 'sein' Unternehmen unter dem Radar dieser Investoren manövrieren kann.VonDr.Lars-Gerrit Lüßmann und Dr. Sebastian Beyer

So sahen sich jüngst auch Unternehmen, die sich etwa aufgrund eines starken Ankeraktionärs lange sicher fühlen konnten, Angriffen von Aktivistenseite ausgesetzt. Dies zeigte etwa der Fall thyssenkrupp: Dort knüpfte Paul Singer, der über seinen Fonds Elliott rund 35 Mrd. USD verwaltet und allein an seinem Londoner Standort auf rund 90 Mitarbeiter zurückgreifen kann, seinen Feldzug gegen das Management etwa an die aus seiner Sicht unangemessenen Konditionen des Joint Venture mit Tata Steel. Singers Kampagne führte letztlich zu den Rücktritten des Vorstandsvorsitzenden Heinrich Hiesinger und des Aufsichtsratsvorsitzenden Ulrich Lehner. Ein in Deutschland in dieser Vehemenz bislang einzigartiger Vorgang. Stimmrechtsmacht oder gar -kontrolle ist - insbesondere bei Unternehmen mit höherer Marktkapitalisierung - zweitrangig. Kritik können Aktionäre auch unter- halb rechtlicher Melde- und Einfluss- schwellen öffentlich äußern - zumeist begleitet durch eine aktive PR-Arbeit. Dies wurde auch beim norddeutschen Raum- und Luftfahrtunternehmen OHB deutlich. Die Mehrheitsbeteiligung der Gründerfamilie (knapp 70%) hielt Guy Wyser-Pratte nicht davon ab, u.a. das Engagement von Familienmitgliedern in Vorstand und Aufsichtsrat unter Unabhängigkeitsgesichtspunkten anzugreifen.

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Dr. Lars-Gerrit Lüßmann und Dr. Sebastian Beyer, Taylor Wessing.

100%igen Schutz gibt es nicht

Die Beispiele aus Essen und Bremen belegen, dass ein struktureller gesellschaftsrechtlicher Übernahmeschutz keineswegs vor aktivistischen Kampagnen schützt. Dies liegt zum einen auch am deutschen Aktienrecht, das für Aktionäre zwar vergleichsweise wenige Gestaltungsrechte, mit seinem ausgeprägten Minderheitenschutz aber umso stärker ausgeprägte Veto- bzw. Verhinderungsrechte vorsieht. Diese können auch gegen die Stimmenmehrheit etwa eines Ankeraktionärs gerade in Sonder- bzw. M&A-Situationen ihre Wirkung - und ihr Erpressungspotenzial - zur Entfaltung bringen. Soweit sie es für zweckdienlich erachten, scheuen Aktivisten nicht vor der Drohung mit der Ausübung aktienrechtlicher Minderheitsrechte mit erheblichem Lästigkeitspotenzial zurück. Dies konnte man zuletzt bei Uniper beobachten: Dort stellte Elliott vor der Hauptversammlung einen Antrag auf Sonderprüfung zur Vorbereitung von Schadensersatzansprüchen gegen das Management im Kontext der Übernahme durch den finnischen Staatskonzern Fortum - nicht zuletzt wegen der in der Regel ausführlichen Begründung, in der die Vorwürfe gegen das Management für gewöhnlich breit dargestellt werden, per se unangenehm. Die Abstimmung hier- über wurde zwar vertagt, die Auseinandersetzung mit Elliott aber nicht beendet. Jedenfalls wurden die Vorwürfe in die Öffentlichkeit gebracht. Neben der aktien- rechtlichen Sonderprüfung gehören etwa auch die Beantragung der Ab- und Neuwahl von Aufsichtsratsmitgliedern oder die aggressive Wahrnehmung von Auskunfts- und Rederechten in der Hauptversammlung zum üblichen Repertoire.

Zum anderen spielen Aktivisten häufig neben den rein aktienrechtlichen Instrumenten die ganze Klaviatur der Kommunikation mit Unternehmen und Öffentlichkeit - von der internen Auseinandersetzung mit der Verwaltung bis zur öffentlichen PR-Kampagne. thyssenkrupps zurückgetretener Aufsichtsratschef Lehner sprach in diesem Zusammenhang sogar von 'Psychoterror'. Aktivisten kämpfen jedenfalls mit harten Bandagen, um die erwarteten Wertsteigerungspotenziale zu realisieren. Und - ob berechtigt oder nicht - ein gewisser Reputationsverlust bleibt angesichts der zumeist öffentlich geführten Diskussionen bei einem derart angegriffenen Management oft zurück. Immerhin meint jemand, es besser machen zu können - und stellt den Aktionären allein durch sein Investment auch noch eine Kurssteigerung in Aussicht.

Nicht wenige deutsche Unternehmen können inzwischen auf Auseinandersetzungen mit aktivistischen Aktionären zurückblicken - einige müssen sie noch immer führen. Schlimmstenfalls drohen die Prüfung oder Geltendmachung von Schadensersatzansprüchen oder das Ende der Vorstands- oder Aufsichtsratstätigkeit, jedenfalls aber ein möglicherweise sogar erheblicher Reputationsschaden.

Umgang mit Aktivisten lernen

Worauf sollte die Verwaltung also ihr Augenmerk lenken, wenn sie keine Aktivisten auf den Plan rufen will? Aktivistische Aktionäre sind stets auf der Suche nach Unternehmen, die nach ihrer Einschätzung Wertsteigerungspotenzial - und damit entsprechende Angriffsflächen - bieten: Geschäftsbereiche, die sich mangels Synergien gewinnbringend abspalten las- sen (Stichwort 'Konglomeratsabschlag'), eine angreifbare Langfrist- oder M&A- Strategie, hohe Cashbestände oder eine niedrige Bewertung. In Sonderkonstellationen - etwa im Zusammenhang mit Unternehmenserwerben oder -zusammenschlüssen - bieten sich häufig weitere Ansatzpunkte, wie jüngst auch das Bei- spiel thyssenkrupp zeigte.

Ein sachgerechter Umgang mit diesen Risiken sollte daher für moderne Vorstände und Aufsichtsräte stets eine Leitlinie des eigenen Handelns sein. Zunächst gehört dazu, die eigene Strategie regel- mäßig zu hinterfragen. Aber auch darüber hinaus ist es ratsam, vorbereitet zu sein. Steht das Defence-Team aus Anwälten, Investmentbankern und Kommunikationsberatern? Stehen die eigenen Key Messages fest und sind sie schon vorformuliert? Liegen bereits vorbereitete Ad-hoc-Mitteilungen und Presseerklärungen in der Schublade? Stehen die Reihen im Unter- nehmen geschlossen? Gibt es rechtliche Themen, beispielsweise Satzungsänderungen, die in Angriff genommen werden sollten? Alle diese Themen sollten schon in 'Friedenszeiten' wohlüberlegt und vor- bereitet sein, um einen Angriff schnell kontern zu können. Si vis pacem, para bellum!

*) Wenn du Frieden willst, bereite Krieg vor.

Zu den Autoren:

Dr. Lars-Gerrit Lüßmann ist Rechtsanwalt und Partner im Frankfurter Büro von Taylor Wessing und Co-Head des Bereichs Capital Markets von Taylor Wessing in Deutschland. Dr. Sebastian Beyer ist Rechtsanwalt und Salary Partner in der Practice Area Capital Markets in den Frankfurter und Düsseldorfer Büros von Taylor Wessing.

Der Artikel erschien zuerst in der Dezember-Ausgabe 2018 des GoingPublic Magazins.