MICHAEL DERBY: Wir sprechen heute an einem Tag, an dem wir einige ziemlich wichtige Daten erhalten haben. Daher dachte ich, dass wir vielleicht gleich damit beginnen sollten, um zu erfahren, was Sie über den CPI-Bericht von heute Morgen und die Einzelhandelsumsätze denken.
JOHN WILLIAMS: Nun, ich denke, dass die Daten im Großen und Ganzen mit dem allgemeinen Trend übereinstimmen, den wir in den letzten fast zwei Jahren beobachtet haben. In den letzten sechs Monaten des vergangenen Jahres waren die Inflationsdaten durchweg niedriger als der scheinbare Trendrückgang, und dann hatten wir drei Monate, die über dem liegen, was wir bisher beim PPI gestern und beim CPI heute gesehen haben. Es sieht so aus, als ob die PCE-Inflation, die PCE-Kerninflation, die sich daraus ergibt, mit einer Fortsetzung des allmählichen Abwärtstrends der Inflation übereinstimmen wird.
Ich versuche, nicht zu viele Signale aus einem oder zwei Monaten zu ziehen und den breiteren Kontext der Inflationstrends zu betrachten. Ich denke also, dass es sich um eine positive Entwicklung handelt, nachdem die Daten in den letzten Monaten enttäuschend waren, aber man sollte einen einzelnen Monat oder einen anderen Monat nicht überbewerten. Ich möchte noch einmal auf die letzten sechs Monate des vergangenen Jahres zurückkommen, in denen die Daten aus einer Reihe von Gründen eine falsch optimistische Sichtweise vermittelten, dass die Inflation auf 2% sinken würde und alles gut wäre. Es gab Gründe für die Annahme, dass einige dieser Werte künstlich niedrig gehalten wurden. Und tatsächlich haben wir in den ersten drei Monaten des Jahres eine gewisse Erholung in einigen dieser Bereiche gesehen. Aber im Großen und Ganzen sieht der Gesamttrend recht gut aus.
Ich denke, die Herausforderung bei der Betrachtung der Daten besteht darin, dass kleine Kategorien die Daten von Monat zu Monat ziemlich stark verändern können. Und das haben wir in einigen Kategorien gesehen, z.B. bei der Autoversicherung, die wirklich die Veränderungen der Autopreise in den vergangenen Jahren widerspiegelt. Das größere Problem ist, dass die Mietdaten oder die Daten, die für die Berechnung der Miete und der Unterkunftskosten herangezogen werden, langsamer gesunken sind als ich und viele andere erwartet haben. Wir müssen sicherstellen, dass wir verstehen, inwieweit die Daten der letzten Jahre zu einem langsameren Rückgang der Inflation geführt haben, oder ob es andere Informationen gibt. Meiner Meinung nach sind die neuen Daten zu den Mieten und die neuen Daten zu den neuen Mietverträgen auf ein ziemlich niedriges Niveau gesunken. Die Inflation bei den Unterkünften geht nur etwas langsamer zurück als erwartet.
DERBY: Es ist schon ein bisschen her, dass wir Ihre Meinung zur allgemeinen Wirtschaftslage gehört haben. Wie schätzen Sie die Lage der Wirtschaft jetzt insgesamt ein?
WILLIAMS: Was die Wirtschaft, das Wachstum und den Arbeitsmarkt betrifft, so hat sich das Gesamtbild sehr positiv entwickelt, zumindest aus geldpolitischer Sicht. Wir haben ein sehr gutes Wachstum, einen guten Beschäftigungszuwachs und einen starken Arbeitsmarkt erlebt. Aus dieser Sicht ist das also alles positiv. Und das, während sich das Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage auf dem Arbeitsmarkt weiter verringert, und das schon seit geraumer Zeit.
Vor ein paar Jahren war der Arbeitsmarkt noch heiß, die Zahl der offenen Stellen war extrem hoch, die Kündigungsraten waren sehr hoch, das Lohnwachstum war sehr hoch. Viele Indikatoren zeigten an, dass der Arbeitsmarkt ungewöhnlich angespannt ist. Alle diese Indikatoren haben sich entweder auf das Niveau vor der Pandemie zurückbewegt oder sind in einigen Fällen immer noch etwas erhöht, aber sie sind deutlich gesunken. Die Zahl der offenen Stellen ist immer noch leicht erhöht, etwas höher als vor der Pandemie, aber nicht sehr hoch. Und das Lohnwachstum ist jetzt auf etwa 4 % pro Jahr gesunken, was immer noch über dem Niveau vor der Pandemie liegt, aber auch hier ist es deutlich niedriger als zuvor. Was wir also gesehen haben, ist eine starke Wirtschaft, ein gutes BIP-Wachstum, ein starker Arbeitsmarkt, aber auch, dass die Ungleichgewichte wirklich zurückgehen.
Und was die Inflation angeht, so denke ich, dass der Rückgang bzw. der allmähliche Rückgang der Inflation, den wir in den Vereinigten Staaten, in den meisten fortgeschrittenen Volkswirtschaften, in Europa und vor allem in den USA gesehen haben, sich fortgesetzt hat, und zwar nicht reibungslos von Monat zu Monat. Es gibt verschiedene Faktoren, die sich darauf auswirken, aber wenn Sie sich ein Bild machen, dann sehen Sie, dass sich dieser Prozess im letzten Jahr fortgesetzt hat. Wenn Sie sich die Inflationsraten in den Vereinigten Staaten ansehen und sie mit dem Euroraum, dem Vereinigten Königreich oder anderen Ländern vergleichen, oder wenn Sie sich Kanada ansehen, dann sehen Sie, dass die Inflationsraten ihren Höchststand erreicht haben, insbesondere nach dem Einmarsch Russlands in der Ukraine, und dass sie fast überall stark zurückgegangen sind. Und wenn Sie die Vereinigten Staaten mit diesen anderen Ländern vergleichen, fällt auf, dass unsere Inflation früher anstieg als deren Inflationsraten und schneller zurückging. Tatsächlich ist unsere Inflationsrate im vergangenen Jahr schneller gesunken als in den meisten anderen Ländern. Seitdem ist unsere Inflationsrate ein wenig hin und her gependelt. Wir haben nicht die weiteren Fortschritte bei der Desinflation gesehen, die wir uns erhofft haben, aber Tatsache ist, dass unsere Inflationsrate heute im Großen und Ganzen dem entspricht, was Sie in anderen Ländern gesehen haben.
Wenn ich mir also das Gesamtbild anschaue, möchte ich betonen, dass der globale Kontext der hohen Inflation, die Triebkräfte der Inflation auf der ganzen Welt und die Faktoren, die dazu beigetragen haben, die Inflation zu senken, in den einzelnen Ländern viel stärker verbreitet sind. Und jetzt befinden wir uns in einer Welt, in der die Unterschiede bedeutsam und wichtig sind, aber sie sind relativ idiosynkratisch für zwei verschiedene Gerichtsbarkeiten. Das Gesamtbild des Anstiegs und des Rückgangs der Inflation ist in den meisten Ländern ziemlich gleich, mit Ausnahme des Zeitpunkts, den ich für die USA erwähnt habe.
DERBY: Es ist immer wieder die Rede von der letzten Meile auf dem Weg zur Inflation. Ist diese letzte Etappe, die Inflation auf 2 % zu drücken, schwieriger, gibt es irgendetwas, das sie schwieriger macht?
WILLIAMS: Nun, ich glaube nicht an das Argument der letzten Meile, denn ich denke, es gibt Teile des Inflationsprozesses, die hartnäckiger sind als andere. Das ist also wahr. Die Energie- und Rohstoffpreise bewegen sich in der Regel sehr viel freier, sind volatiler und variabler. Das haben wir schon erlebt, das ist also nicht neu oder anders. Ähnlich verhält es sich mit den Warenpreisen, die tendenziell stärker auf die wirtschaftliche Lage reagieren. Das haben wir in den USA und auf der ganzen Welt gesehen, und wir haben erlebt, dass die Inflation bei den Warenpreisen sehr schnell zurückgegangen ist.
Die Inflationsraten im Dienstleistungssektor sind hier und in anderen Ländern in der Regel hartnäckiger, allmählicher oder träger, und wir haben das hier und in anderen Ländern ziemlich konsistent gesehen, so dass ich nicht glaube, dass die letzte Meile oder das letzte Stück des Disinflationsprozesses etwas Besonderes ist.
Ich denke, wir sehen nur, dass ein Teil der raschen Disinflation das war, was wir immer erwartet haben, sei es bei den Rohstoffpreisen, sei es bei den Warenpreisen, bei den Faktoren, die diese Preise in die Höhe getrieben haben, und da diese Faktoren zurückgegangen sind, sind die Inflationsraten ziemlich schnell zurückgegangen. Und das war keine so große Überraschung. Wenn ich darüber nachdenke, was nötig ist, um die Inflation nachhaltig auf unser 2%-Ziel zu bringen, dann denke ich, dass wir die Wirtschaft und insbesondere den Arbeitsmarkt wieder ins Gleichgewicht bringen müssen. Ich würde unseren Arbeitsmarkt immer noch als angespannt bezeichnen. Ich habe bereits erwähnt, dass die meisten Indikatoren wieder auf dem Stand von vor der Pandemie sind, aber wissen Sie, damals war der Arbeitsmarkt bei einigen Indikatoren wie Lohnwachstum und offenen Stellen recht stark. Wir haben immer noch einen angespannten Arbeitsmarkt. Ich denke also, dass wir noch Fortschritte machen müssen, um das Gleichgewicht auf dem Arbeitsmarkt in der Gesamtwirtschaft wiederherzustellen. Und das wird dazu beitragen, die Dienstleistungsinflation wieder in Richtung 2% zu bringen.
DERBY: Gibt es Fortschritte bei der Herstellung eines besseren Gleichgewichts auf dem Arbeitsmarkt?
WILLIAMS: Nun, ich denke, das ist eine interessante Frage, denn bisher würde ich sagen, und es ist schwer, die endgültige Antwort auf diese Frage zu kennen, aber bisher deutet alles darauf hin, dass die Beseitigung des Nachfrageüberhangs, des Nachfrageungleichgewichts, bei dem die Nachfrage das Angebot übersteigt, den gewünschten Effekt hat, nämlich ein geringeres Lohnwachstum und einen Rückgang der offenen Stellen. All diese Indikatoren, von denen ich spreche. Die Arbeitslosenquote ist nicht so stark gestiegen. Ich meine, sie ist auf 3,4% gesunken. 3,9% ist immer noch eine sehr niedrige Arbeitslosenquote, richtig, ein starker Arbeitsmarkt. Ich glaube also nicht, dass dies durch die Schaffung einer Flaute auf dem Arbeitsmarkt geschehen ist. Ich denke, es geht wirklich darum, die Nachfrage zu beseitigen, die das Angebot bei weitem übersteigt. Und genau das ist bisher geschehen. Ich gehe davon aus, dass es noch ein weiter Weg bis zur Wiederherstellung des vollen Gleichgewichts ist.
Es ist eine offene Frage, ob es noch ein wenig mehr braucht, um die Inflation nachhaltig auf 2% zu bringen. Meine persönliche Prognose ist jedoch, dass die Arbeitslosigkeit auf etwa 4% steigen wird, was meiner Ansicht nach leicht über der langfristigen Arbeitslosenquote liegt, aber dass es nicht viel mehr als das braucht. Und ich denke, dass wir in diesem Jahr auf 4% zurückgehen werden, sagen wir 4% bis zum Ende des Jahres.
Aber ich denke, was wir aus der Pandemiezeit und dem russischen Krieg in der Ukraine gelernt haben, der meiner Meinung nach ein wirklich wichtiger Teil der Inflation ist, ist, dass ein großer Teil der Inflation, die wir gesehen haben, entweder durch große Schocks wie Rohstoffpreise oder Engpässe in der Lieferkette, all die Ereignisse dieser Jahre, angetrieben wurde und zum Teil durch das Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage, und das ist von Land zu Land unterschiedlich, aber in den USA war die Nachfrage eindeutig größer als das Angebot. Und so haben wir gesehen, dass die inflationären Faktoren, die die Inflation in die Höhe getrieben haben, zurückgegangen sind, während sich der Arbeitsmarkt wieder normalisiert hat.
Was sind die Faktoren, die mich in dieser Hinsicht zuversichtlicher stimmen? Zum einen haben sich die Inflationserwartungen, insbesondere auf mittlere und längere Sicht, sehr gut verhalten. Sie haben wieder das Niveau von vor der Pandemie erreicht. Kurzfristige Inflationserwartungen reagieren in der Regel empfindlicher auf Inflationsdaten, aber auch hier haben sie sich im Allgemeinen dem Niveau vor der Pandemie angenähert. Ich habe also das Gefühl, dass das gut funktioniert hat. Wir haben in den letzten sechs Monaten Überraschungen in der Wirtschaft erlebt. Wenn Sie sich die Prognosen der Märkte, der Ökonomen und der Umfragen ansehen, dann ändert sich eindeutig die kurzfristige Einschätzung der Inflation. Wenn wir höhere Inflationsdaten erhalten, werden wir für eine Weile eine höhere Inflation haben, aber in einem Jahr haben sich die Prognosen nicht grundlegend geändert. Man hat also das Gefühl, dass das, was jetzt passiert, nur eine Verzögerung der Rückkehr zur 2%igen Inflation ist und dass die Sorgen über eine Verankerung der Inflationserwartungen eindeutig hinter uns liegen. Es gibt also viele Gründe, die dafür sprechen, dass die Inflation wieder auf 2% steigen wird. Dazu müssen wir die Ungleichgewichte zwischen Angebot und Nachfrage so gut es geht beseitigen. Aber es gibt Faktoren, die eine Art Anziehungskraft ausüben, um die Inflation wieder auf 2% zu bringen, wenn man bedenkt, wie gut die Erwartungen bisher verankert waren.
DERBY: Wann werden wir also wieder auf 2% kommen?
WILLIAMS: Ich denke, das Schlüsselwort hier ist "nachhaltig". Es hätte wie im letzten Jahr sein können, als es hieß, na ja, wenn man sich die sechsmonatige Veränderung und die prozentuale Veränderung des Kern-PCE ansieht, dann sind wir da, und das war eindeutig nicht wahr. Ich habe es nie geglaubt. Ich denke, wir waren uns darüber im Klaren, dass wir davon nicht überzeugt waren und dass wir, wie wir öffentlich sagten, ein größeres Vertrauen in die Inflation auf einer dauerhaften Basis brauchen würden. Meine eigene Prognose lautet, dass die Inflation bis zum Jahresende wahrscheinlich im niedrigen zweistelligen Bereich liegen wird, vielleicht bis zu zweieinhalb Prozent für das gesamte Jahr, aber im nächsten Jahr näher an die 2 % herankommen wird, im nächsten Jahr innerhalb der 2 %-Marke liegen wird und danach dann dauerhaft bei 2 % liegen wird.
Aber wir sind von beiden Seiten überrascht worden. Die Inflation ist im vergangenen Jahr schneller zurückgegangen, als man es selbst vor dem Hintergrund einer sehr starken Wirtschaft vorausgesagt hatte. Wir waren etwas überrascht, dass die Inflation einige Monate lang höher war als erwartet. Letzten Endes kommt es also nicht so sehr darauf an, was ich vorhersage. Wir müssen uns auf die Daten verlassen und die politischen Entscheidungen treffen, um sicherzustellen, dass wir die Inflation zurückbekommen.
DERBY: Wenn Sie also datenabhängig sind und sicherstellen wollen, dass die Inflation dauerhaft bei 2% liegt, haben Sie dann eine Art Richtwert oder eine Vorstellung davon, wie lange sie sich um diese 2% herum bewegen muss?
WILLIAMS: Es sollte nicht so sein, dass wir die 2%-Marke erreicht haben, denn dann haben wir meiner Meinung nach zu lange gewartet. Wenn wir warten und sagen, na ja, die Inflation liegt seit ein paar Jahren bei 2 %, dann sind wir wahrscheinlich schon weit darüber hinaus. Es ist eine größere Zuversicht, dass wir uns auf unser 2%-Ziel zubewegen. Ich denke also, es ist die Gesamtheit der Daten. Damit fange ich immer an. Es geht nicht nur um den Verbraucherpreisindex oder den Verbraucherpreisindex oder einen anderen Indikator. Es geht nicht nur um einen oder zwei Monate Daten. Es geht um die großen Konturen, aber auch um die Ungleichgewichte bei Angebot und Nachfrage und die Risiken für die Wirtschaft. Wenn Sie mich fragen würden, was eine der großen Überraschungen des Jahres 2023 sein wird, dann hätten viele Leute zu Beginn des Jahres gedacht, dass wir wahrscheinlich eine Rezession haben werden. Und dann hat sich das Gerede über eine Rezession so ziemlich in Luft aufgelöst. Die Wirtschaft ist ziemlich stark und ziemlich widerstandsfähig.
Ich denke also, dass es darauf ankommt, sich alle Daten anzusehen. Ich denke, dass wir uns jetzt, da die Inflation deutlich unter 3% liegt, auf beide Seiten unseres Mandats konzentrieren sollten. Nun, wir konzentrieren uns immer auf beide Seiten unseres Mandats, aber die Risiken für das Erreichen dieser Ziele sind in Bewegung geraten, haben sich angenähert, und es ist wirklich eine Frage der größeren Zuversicht, dass die Inflation auf 2% steigen wird, aber gleichzeitig müssen wir sorgfältig darüber nachdenken, welche Politik uns auch dabei helfen wird, unsere Ziele für die maximale Beschäftigung zu erreichen.
DERBY: Sie versuchen, ein Gleichgewicht zwischen dem Erreichen der 2 % und dem gleichzeitigen Auftreten einer drastischen Abschwächung auf dem Arbeitsmarkt zu finden, was die Fed mit Sicherheit zur Kenntnis nehmen würde?
WILLIAMS: Oh, auf jeden Fall. Und das ist offensichtlich noch nicht passiert. Wenn es dazu käme, würde es unsere beiden Ziele treffen, wenn wir der Meinung wären, dass der Arbeitsmarkt sich nachhaltig abschwächt, was das Erreichen der Höchstbeschäftigung beeinträchtigen würde, aber es würde auch zu einem deutlichen Rückgang der Inflation führen können. Ich persönlich bin der Ansicht, dass wir einen starken Arbeitsmarkt haben. Das ist großartig. Wir wollen unser Bestes tun, um ihn zu erhalten. Die Inflation bewegt sich auf unser 2%-Ziel zu. Wir sind nicht sehr zuversichtlich, denn die ersten drei Monate dieses Jahres haben nichts gezeigt, was Ihnen großes Vertrauen in die Inflationszahlen geben würde. Wenn wir uns die Gesamtheit der Daten ansehen und alle Faktoren abwägen, wissen wir, was die Daten über die Aussichten und die Risiken dieser Aussichten aussagen, um unsere Ziele in einem sehr unsicheren Umfeld so gut wie möglich zu erreichen.
DERBY: Nur um sicher zu gehen, dass ich Sie richtig verstehe. Wenn Sie davon sprechen, die beiden Teile des Mandats auszubalancieren, meinen Sie damit, dass, selbst wenn die Inflation über dem Zielwert liegt, der Arbeitsmarkt aber schwächer wird, sich das theoretisch irgendwann in den Inflationsdaten niederschlagen sollte, die Ziele letztendlich in die gleiche Richtung gehen.
WILLIAMS: Richtig. In der Tat haben wir in unserer Erklärung zu den langfristigen Zielen und der geldpolitischen Strategie, die wir seit über 10 Jahren abgeben, über diese Art von Situation gesprochen, in der Sie entweder einen Zielkonflikt haben oder die Ziele Ihnen sagen, dass Sie das Gleiche tun sollen. Aber ich denke, dass wir aus meiner Sicht mit einer Inflation von unter 3%, die in die richtige Richtung geht, und einem immer noch starken Arbeitsmarkt unser Bestes tun wollen, um beide Ziele zu erreichen. Die Rückkehr zu einer dauerhaften Basis von 2% ist absolut entscheidend. Ich möchte das nicht aus den Augen verlieren, aber wir werden das auf eine Art und Weise erreichen, die unsere beiden Ziele am besten erfüllt.
DERBY: Das ist eine natürliche Überleitung zu den geldpolitischen Aussichten. Auf der März-Sitzung haben die Beamten insgesamt drei Zinssenkungen für dieses Jahr in Aussicht gestellt. Sie haben früh gesagt, dass die Fed die Zinsen irgendwann senken wird, aber nicht mehr als das. Wie ist also Ihr Ausblick auf die Geldpolitik angesichts der Zahlen von heute Morgen?
WILLIAMS: Lassen Sie mich zunächst mit einer Frage beginnen, die anscheinend eine beliebte Frage ist, die Sie mir sicher irgendwann stellen werden: Ist die Geldpolitik restriktiv? Und ich fange damit an, weil ich immer so über die Geldpolitik nachdenke. Erreicht die Geldpolitik die Ziele, die wir uns gesetzt haben, nämlich maximale Beschäftigung, Preisstabilität und, was mich besonders interessiert, ein besseres Gleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage auf dem Arbeitsmarkt und in der Wirtschaft sowie eine stetige Annäherung der Inflation an unser 2%-Ziel?
Das ist also die erste Frage, die ich mir stelle, und es ist unmöglich, diese Frage zu beantworten. Es ist eine philosophische Frage, denn Geldpolitik findet nicht in einem Vakuum statt. Geldpolitik findet im Zusammenhang mit globalen Faktoren statt, die Angebot und Nachfrage, den Arbeitsmarkt, den Handel und die Produktivität beeinflussen. All diese Faktoren wirken sich zu einem bestimmten Zeitpunkt auf Angebot und Nachfrage aus.
Also sage ich: Okay, ich kann nicht herausfinden, was das alles für die Geldpolitik bedeutet. Ich kann eine einfache Frage stellen. Ist die Geldpolitik, der derzeitige geldpolitische Kurs, den wir eingeschlagen haben, in Anbetracht all der Faktoren, die sich weltweit in Bezug auf die Wirtschaft und das Finanzsystem ereignen, in Bezug auf den Arbeitsmarkt, die Aussichten und die Risiken, tatsächlich mit dem Erreichen der von mir genannten Ziele vereinbar, wie z.B. dass der Arbeitsmarkt wieder ins Gleichgewicht kommt, dass der Inflationsdruck nachlässt, dass das Lohnwachstum zurückgeht und all diese anderen Dinge, die ich erwähnt habe.
Und für mich ist die Beweislage absolut eindeutig. Wir sehen, dass sich die Wirtschaft in den letzten fast zwei Jahren ziemlich konstant in Richtung unserer Ziele bewegt. Ist also die Geldpolitik der Hauptgrund dafür? Nein, alles wirkt sich auf das aus, was in der Welt geschieht. Alles wirkt sich darauf aus, aber die Geldpolitik ist so positioniert, dass sie dazu beiträgt, diesen Prozess fortzusetzen und das gewünschte Ergebnis zu erreichen.
Ich denke also, dass die Geldpolitik restriktiv ist. Sie hilft der Wirtschaft, ein besseres Gleichgewicht zu erreichen und die Inflation wieder auf unser 2%-Ziel zu bringen, und zwar auf eine Art und Weise, die meiner Meinung nach gut positioniert ist, um diese beiden Ziele zu erreichen und die Risiken für diese Ziele zu steuern.
Und dann kommt die Frage: Nun gut, Sie sagten, dass Sie aufgewacht sind und das Gefühl hatten, dass die Geldpolitik gut aufgestellt ist. Sie ist restriktiv. Was würde mich also dazu veranlassen, das zu ändern? Und ich glaube, dass die Geldpolitik im Moment sehr gut aufgestellt ist. Die Mischung der Daten, die wir auf der realen Seite der Wirtschaft erhalten, d.h. Ausgaben, Verbraucherausgaben, Unternehmensinvestitionen, BIP und all das sagt uns, dass die Wirtschaft kurzfristig nicht wirklich gefährdet ist, sie ist stark. Die meisten Indikatoren sind sehr positiv. Der Arbeitsmarkt ist stark, diese Indikatoren sind positiv.
Wenn Sie mich also fragen würden, ob die Geldpolitik derzeit zu straff ist, um unsere Ziele zu erreichen, sehe ich keine Anzeichen dafür, dass wir der Wirtschaft schaden oder das Erreichen unserer Ziele behindern. Ich sehe also keine Notwendigkeit, die Geldpolitik heute zu straffen.
Ich komme zurück auf meine Antwort auf die Frage, die ich gerade erwähnt habe: Bringt eine restriktive Politik die Wirtschaft im Laufe der Zeit voran, um unsere Ziele zu erreichen, und ich denke, die Antwort ist ja.
Wie also wird sich das ändern? Nun, ich denke, es gibt zwei Faktoren. Der eine ist die Beobachtung der Daten, sowohl der Gesamtheit der Daten als auch der Entwicklung auf dem Arbeitsmarkt, der Nachfrage und all dieser Indikatoren. Oder ist es immer noch so, dass die Geldpolitik nicht zu straff zu sein scheint, oder ist die Geldpolitik gut aufgestellt, um unsere Ziele zu erreichen?
Der Grund, warum ich sage, dass die Geldpolitik irgendwann niedrigere Zinssätze brauchen wird, ist, dass die Inflation immer näher an unser 2%-Ziel herankommt und wir nicht weiterhin einen restriktiven Einfluss auf die Wirtschaft ausüben wollen. Es gibt einen bestimmten Punkt, an dem Sie sagen wollen, dass wir das Gleichgewicht von Angebot und Nachfrage erreicht haben und die Inflation dauerhaft auf 2% gestiegen ist.
An diesem Punkt versuchen Sie also nicht, restriktiv auf die Wirtschaft einzuwirken, sondern Sie möchten eine neutralere Position einnehmen. Zwischen jetzt und diesem Punkt muss es meiner Meinung nach irgendwann Zinssenkungen geben. Ich sehe keine Indikatoren, die darauf hindeuten, dass es einen Grund gibt, den geldpolitischen Kurs zu ändern, und ich erwarte auch nicht, dass wir in naher Zukunft mehr Vertrauen in die Fortschritte bei der Inflation in Richtung des 2%-Ziels haben werden.
Meine Antwort auf die Frage nach dem "Irgendwann" bezieht sich also eher auf die Tatsache, dass ich glaube, dass wir irgendwann unser Ziel erreichen werden, dass wir an einem Punkt angelangt sein werden, an dem die Geldpolitik neutral sein muss. Das ist also eine fast logische Aussage. Irgendwann werden wir neutraler sein wollen, und das bedeutet dann niedrigere Zinssätze. Ich glaube nicht, dass das in nächster Zeit der Fall sein wird, denn ich denke, wir brauchen ein größeres Vertrauen in die Inflation, und ich sehe keine Anzeichen dafür, dass das Ziel der maximalen Beschäftigung in Gefahr ist.
DERBY: Die Märkte, ich meine, die Märkte bewegen sich natürlich und sind volatil. Die Terminmärkte rechneten heute Morgen mit zwei Senkungen um einen Viertelprozentpunkt bis zum Jahresende.
WILLIAMS: Ich werde diese Frage nicht direkt beantworten. Ob ich glaube, dass die Märkte Recht haben? Ich weiß es nicht. Ich weiß es nicht und die Marktteilnehmer wissen auch nicht, ob das die richtige Antwort ist. So interpretieren sie den Fluss der Daten.
Ich werde etwas ganz anderes sagen. Ich denke, die Märkte haben sich recht gut geschlagen - ich sage nicht, dass sie richtig oder falsch liegen - als die Daten in den letzten sechs Monaten eintrafen und die Inflationswerte überraschend niedrig waren, waren die Markterwartungen an die Fed-Politik gut, die Inflation bewegt sich schnell auf das 2%-Ziel zu, und Sie wissen, dass sie wahrscheinlich die Zinsen um mehr oder früher senken wird. Als sich dann die Inflationsdaten in die andere Richtung entwickelten, passten sie ihre Ansichten in einer Weise an, die meiner Meinung nach qualitativ angemessen ist.
Denn wenn wir datenabhängig sind und die Daten uns in die eine oder andere Richtung führen, wird das den Zeitpunkt unserer Maßnahmen anpassen. Und ich denke, dass sie bei den jüngsten Daten, beginnend mit dem Beschäftigungsbericht und den neueren Messwerten, dieselbe Anpassung vornehmen, um zu überlegen, was wir zu tun versuchen.
Für mich ist das ein positives Zeichen. Auch hier will ich nicht sagen, ob Sie richtig oder falsch liegen. Aber im Großen und Ganzen sind die Marktteilnehmer der Ansicht, dass wir uns darauf konzentrieren, eine Inflation von 2% auf einer nachhaltigen Basis zu erreichen. Wir konzentrieren uns darauf, ein Maximum an Beschäftigung zu erreichen. Wenn sich die Daten in Bezug auf das Erreichen dieser Ziele in die eine oder andere Richtung bewegen, passen sie ihre Ansichten über die Politik an.
Auch hier sehe ich keine Anzeichen dafür, dass sie sagen, oh, wow, wir haben eine hohe Inflation und das bedeutet, dass die Erwartungen an die Inflation oder die Zinssätze Jahre in der Zukunft grundlegend anders sind. Es ist eher eine Reaktion darauf, wie die Politik in den USA oder anderswo in den nächsten ein oder zwei Jahren angesichts der neuen Informationen angepasst wird. Auch hier kann ich nicht wirklich sagen, ob das richtig oder falsch ist. Denn bis dahin werden wir noch mehr Daten erhalten, und es ist unsere Aufgabe, all diese Informationen zu nutzen und unser Bestes zu tun, um die besten Entscheidungen zu treffen. Aber ich denke, es ist ein positives Zeichen, dass wir nicht wirklich viele Marktreaktionen sehen, die nicht mit dem grundlegenden Datenfluss übereinstimmen, den wir sehen.
DERBY: Richtig. Sie sagen also, dass Sie alle diese Informationen aufnehmen, ohne zu wissen, was tatsächlich passieren wird. Ist das richtig, wenn man bedenkt, wie unvorhersehbar die Daten sind, die uns erreichen?
WILLIAMS: Nun, ich denke, die Marktteilnehmer müssen sich natürlich eine Meinung bilden, und wenn wir unsere nächsten Prognosen erstellen, werden wir, jeder von uns, etwas aufschreiben müssen. Aber ich denke, was Sie sagen wollen, ist, dass es eine große Unsicherheit gibt, vor allem angesichts der Entwicklung der Wirtschaft und der Tatsache, dass die Dinge insgesamt näher an unsere Ziele heranrücken. Und, wissen Sie, eines der Dinge, die sich geändert haben, ist die Einschätzung der Risiken. Die Sorge vor einer Rezession hier und in der Welt war groß. In einigen Ländern gab es einige technische Rezessionen in anderen Ländern. Aber wissen Sie, das Bemerkenswerte an den letzten eineinhalb Jahren ist, dass die fortgeschrittenen Volkswirtschaften widerstandsfähig sind und dass die Inflation ziemlich stetig zurückgegangen ist. Ich stimme Ihnen also zu, dass es schwer ist, die Zukunft vorherzusagen. Wir müssen uns einfach darauf konzentrieren, das Beste zu tun, um unsere Ziele zu erreichen.
DERBY: Sie haben vorhin erwähnt, dass die Geldpolitik an der richtigen Stelle zu sein scheint, um, Sie wissen schon, als Teil der Gesamtheit der Dinge, die geschehen, um die Wirtschaft dorthin zu führen, wo Sie hinwollen. Aber es gab Fragen zur Transmission, zur Wirksamkeit der Geldpolitik in der Wirtschaft, und ich glaube, der Vorsitzende Powell sprach davon, dass sie vielleicht etwas geringer ist, weil viele Menschen sich an die niedrigen Zinsen gebunden haben. Was halten Sie also von der Transmissionskraft der Geldpolitik? Wie stark reagiert die Wirtschaft, wenn alle, die ihre Hypotheken unter 3 % haben, diese nicht aufgeben, egal aus welchem Grund?
WILIAMS: Nun, ich denke, das ist ein wichtiger Faktor. Der Faktor, den Sie gerade erwähnt haben, ist, dass viele Menschen ihre Hypotheken zu sehr niedrigen Zinssätzen refinanzieren. Diese Menschen haben mit der niedrigen Hypothek ein wirtschaftliches Gut, dessen Wert verloren geht, wenn sie ihr Haus verkaufen, und ich glaube, das beeinflusst das Verhalten.
Wir haben das nach der Finanzkrise gesehen, es war eine Art "Lock-in"-Geschichte, die sich im Laufe der Zeit auflöste. Die Menschen treffen Entscheidungen aufgrund von Arbeitsplatzwechseln oder persönlichen Entscheidungen, sie ziehen um und das verlangsamt die Dinge. Da ich Wirtschaftswissenschaften studiert und gelehrt habe, ist eine der Herausforderungen immer die Frage, ob das, was passiert, eine Bewegung entlang einer Kurve ist, oder ob es die Kurve verschiebt. Hat die Geldpolitik ihre üblichen Auswirkungen, oder gibt es neben der Geldpolitik noch andere Faktoren, die die Wirtschaft beeinflussen? Ich kenne die Antwort darauf nicht wirklich.
Und deshalb bin ich mir bei der Diskussion, ob die Geldpolitik weniger oder mehr Wirkung zeigt als in der Vergangenheit, nicht 100%ig sicher, dass wir das jemals wissen werden. Ich weiß, dass es in den letzten Jahren viele Faktoren gab, die sich auf die Wirtschaft ausgewirkt haben. Ich würde also wahrscheinlich über den Punkt hinausgehen, den Sie angesprochen haben, nämlich die Frage des Lock-in, von dem ich denke, dass es ziemlich klar ist, dass es ein Faktor ist.
Ganz allgemein machen wir Geldpolitik in einem Umfeld enormer Unsicherheit. Viele der Auswirkungen, die wir heute sehen, selbst in den jüngsten Daten, über die wir im März und April sprechen, sind immer noch ein Nachhall der Ereignisse, die während der schlimmsten Zeit der Pandemie stattfanden. Ein Beispiel ist der Anstieg der Kfz-Versicherungsprämien, die während der Pandemie in die Höhe geschnellt sind und immer noch sehr hoch sind. Diese Dinge tauchen in den Daten ein oder zwei Jahre später auf, aus verschiedenen Gründen, die sich erst viel später ändern. Ich denke, dass bei den Mietdaten und den Daten zur Inflation von Unterkünften vieles von dem, was bereits geschehen ist, immer noch in den Daten enthalten ist.
Man kann sie nicht ignorieren, sie sind Teil der Gesamtheit der Daten. Aber wir müssen uns darüber im Klaren sein, dass wir mit unserer Geldpolitik die Wirtschaft in die Zukunft lenken können.
Wir können nicht wirklich ändern, was vor zwei Jahren in Bezug auf einige der von mir erwähnten Echoeffekte oder Nachholeffekte, wie sie manchmal genannt werden, geschehen ist. Einige Preiserhöhungen sind wirklich nur Folgeerscheinungen von Dingen, die in der Vergangenheit passiert sind. Das müssen Sie also berücksichtigen, und Sie müssen das sehr sorgfältig untersuchen. Aber unsere Aufgabe ist es, daran zu denken, wo die Wirtschaft heute steht und wohin sie sich entwickelt. Das ist wahrscheinlich wichtiger als einige dieser technischen Dinge, wie z.B. künstlich niedrige oder künstlich hohe Preise aufgrund von pandemieähnlichen Ereignissen.
DERBY: Eine letzte politische Frage. Wenn die Prognosen für die Juni-Sitzung fertig sind, halten Sie es für wahrscheinlich, dass sie weniger Zinssenkungen vorsehen, wenn überhaupt?
WILLIAMS: Mike, in all den Jahren habe ich immer dieselbe Antwort gegeben, und Sie kennen meine Antwort, meine Antwort. Es ist jetzt Mitte Mai. Es ist viel zu früh, um vorherzusagen, was ich über diese Themen denken werde. Wir werden uns mit unserem Wirtschaftsteam zusammensetzen, alle Materialien, alle Daten erhalten, wir werden zu einer Entscheidung über die Aussichten für die Wirtschaft kommen, die Wirtschaft, und jeder der Teilnehmer wird seine eigenen Ansichten über die Wege für die Wirtschaft und die Politik vorlegen. Es ist noch zu früh, sich dazu zu äußern.
DERBY: Das ist richtig. Auf der letzten Fed-Sitzung wurde das Tempo des Bilanzabbaus verlangsamt. Die Idee ist, das Tempo jetzt zu verlangsamen, um das Risiko zu verringern, in Schwierigkeiten zu geraten und möglicherweise sogar zu einer kleineren Bilanz zu gelangen. Gibt es irgendwelche wirtschaftlichen Auswirkungen der Bilanzverkürzung, die im Moment stattfindet? Werden die langfristigen Zinssätze unterdrückt? Ist das alles nur technisch bedingt? Funktioniert das nur, wenn es zu Ankündigungseffekten kommt, und dann geht es einfach weiter, bis etwas anderes Großes passiert. Wirkt sich die Bilanzpolitik im Moment wie eine Geldpolitik auf die Wirtschaft aus?
WILLIAMS: Ich muss sagen, das ist fast so schwierig wie die Frage, ob die Geldpolitik weniger oder mehr Wirkung zeigt, oder ob einfach nur viele Dinge passieren.
Denn Sie stellen eine kausale Frage. Es gibt viele Faktoren, die dafür verantwortlich sind, und das ist eine gute Frage. Es ist eine wichtige Frage, aber es geht hier um die Frage nach der Ursache. Ich kann mir die 10-jährigen Zinssätze ansehen und ich kann mir unsere Bilanz ansehen, aber es gibt so viele andere Faktoren, die das Angebot und die Nachfrage nach Staatsanleihen und anderen festverzinslichen Wertpapieren beeinflussen, die diese Zinssätze beeinflussen.
Ich würde sagen, dass aus meiner Sicht die geringfügigen Anpassungen, die wir bei der Reduzierung der Bilanz vorgenommen haben und die jetzt das Tempo der Reduzierung auf der Seite der Staatsanleihen verlangsamen, so konzipiert sind, dass diese Art von Auswirkungen auf die Renditen oder die Makroökonomie sehr allmählich und relativ gedämpft sein werden.
Ich glaube, dass unsere Bilanz, unsere Wertpapierkäufe, unter dem Strich, wenn wir alles andere festhalten, die langfristigen Zinssätze senken, sie senken die Spreads auf diese, Sie wissen schon, die Laufzeitprämie, wenn Sie so wollen, auf die Treasuries und auf die MBS. Ich denke, diese Effekte sind real. Ich denke, das ist ein mächtiges Instrument der Geldpolitik. Ich denke, wir sehen das, wenn es Ankündigungen oder ähnliches gibt, weil sich die Daten mit der Änderung der Politik stark bewegen, aber ich denke, es ist da. Aber die Art und Weise, wie wir die Bilanzreduzierung durchführen, ist so konzipiert, dass sie schrittweise und sanft erfolgt, so dass sie nicht störend ist oder Kapitalbewegungen in den Finanzbedingungen verursacht, während wir das tun. Aber unterm Strich denke ich, dass der Übergang von einer großen Bilanz zu einer kleineren Bilanz insgesamt wahrscheinlich eine bescheidene Auswirkung auf die Laufzeitprämie auf dem Markt für Staatsanleihen haben wird, aber bescheiden vor allem im Vergleich zu all den anderen Dingen, die da draußen passieren.
Ich würde also nicht sagen, dass sie gleich Null ist oder gar nicht existiert oder so. Aber ich glaube, dass er im Vergleich zu den anderen Faktoren, die die Laufzeitprämie beeinflussen, relativ unbedeutend ist.
Zu dieser Frage möchte ich nur wiederholen, was Sie gesagt haben: Der Zweck der Verlangsamung des Abbaus der Bilanz ist es, diesen Prozess zu glätten, damit wir besser überwachen und verstehen können, was mit der Nachfrage nach Reserven und dem Umfang des Angebots an Reserven geschieht. Sie gibt den Finanzinstituten Zeit, sich allmählich an die veränderten Marktbedingungen anzupassen. Es geht wirklich darum, dafür zu sorgen, dass alles reibungslos abläuft. Und wie Sie sagten, wenn das reibungslos funktioniert, können wir vielleicht sogar eine niedrigere Bilanz mit ausreichenden Reserven erreichen.
DERBY: Noch eine Frage zum technischen Teil der Fed-Welt, dem Diskontfenster. Ihre Bank hat gerade ein Papier herausgegeben, in dem es heißt, dass Sie das Stigma des Diskontfensters wahrscheinlich nie loswerden werden. Die Autoren sprechen davon, dass sie sich mit Dingen wie dem Bank Term Funding Program oder dem SRF beschäftigen. Ich bin neugierig, wie Sie die Situation einschätzen, denn offensichtlich ist die Fed bestrebt, die Menschen dazu zu bewegen, das Diskontfenster zu verklagen. Ich bin also neugierig: Kann das Diskontfenster nützlich gemacht werden? Oder müssen wir über andere Optionen für Notfall-Liquiditätsmaßnahmen nachdenken?
WILLIAMS: Zunächst einmal ist es sehr hilfreich, über Forschung zu dieser Art von Themen zu verfügen, damit wir die Probleme besser verstehen und jede Entscheidung oder jeder Ansatz, den wir verfolgen, wirklich gut informiert ist. Und wir haben hier bei der New Yorker Fed großartige Ökonomen, die großartige Forschung betreiben. Natürlich ist diese Forschung nicht die offizielle Meinung der Fed zu diesen Themen.
Aus meiner Sicht haben wir im Jahr 2023 gesehen, und ich denke, dass die Beweise dafür sprechen, dass es immer ein Stigma gibt, wenn Institutionen zum Diskontfenster kommen, um sich dort Geld zu leihen, das nicht wirklich direkt mit dem Zweck des Diskontfensters zusammenhängt. Aber allein die Vorstellung, dass die Leute Fragen stellen, sei es innerhalb der Organisation oder auf den Märkten, und sagen: "Warum haben Sie sich nicht einfach woanders Liquidität besorgt? Wo liegt das Problem, dass Sie sich an die Fed wenden müssen, obwohl wir das nicht sagen, das ist völlig in Ordnung. Andere Leute sind sich nicht ganz sicher, was hier los ist. Und andere Banken könnten sagen, na ja, wenn eine Bank Liquidität von der Fed erhalten muss, ist da etwas im Gange?
Ich denke also, dass es ein gewisses Stigma geben wird, einfach weil es jetzt unvollkommene Informationen gibt. Andere Zentralbanken auf der ganzen Welt haben nach Wegen gesucht, dieses Stigma abzubauen, indem sie die Fazilitäten im Grunde ständig nutzen, um die Nutzung der Liquiditätsfazilitäten zu normalisieren.
Was im Jahr 2023 wirklich funktionierte, war, dass die Banken, als es aufgrund der Probleme der Silicon Valley Bank und allem, was darauf folgte, breit angelegte Liquiditätssorgen und Stress im Bankensystem gab, das Diskontfenster in Anspruch nahmen, weil es Sinn machte. Das war auch beim BTFP der Fall. Die Banken sagten auf breiter Front, dass es sinnvoll sei, diese Maßnahmen zu ergreifen, um sicherzustellen, dass die Liquidität vorhanden ist, und im Rahmen der normalen Programme zum Diskontfenster zu gehen.
Ich denke, dass das Stigma von den jeweiligen Umständen abhängt. Wenn Sie die einzige Bank sind und sagen, oh, ich möchte das Fenster nutzen und niemand sonst tut es, dann könnten die Leute ein Problem damit haben, warum Sie das tun. Wenn es auf dem Markt größere Liquiditätssorgen gibt, wie wir es nach der Finanzkrise gesehen haben, haben wir auch schon andere Zeiten erlebt, in denen dieses Stigma weniger wurde, aber nicht ganz verschwunden ist. Aber die Banken fühlen sich offensichtlich wohl dabei, zu sagen: Hey, es gibt ein allgemeines Marktproblem. Es ist nicht spezifisch für mein Institut oder so, und wir werden uns einschalten.
Daraus sollten wir lernen, dass wir die Fazilitäten so gestalten wollen, dass sie sehr effektiv sind, wenn es zu einem größeren Marktstress kommt oder wenn wir uns Sorgen darüber machen, was im Bankensystem vor sich geht, wie wir es letztes Jahr erlebt haben. Wir müssen also unser System, Sie wissen schon, im Grunde genommen viele Banken unter Vertrag nehmen und die Banken darauf vorbereiten, ein Diskontfenster zu nutzen, wenn es zu einem allgemeinen Marktstress kommt. Wenn sie auf das Diskontfenster zugreifen müssen, haben sie sich angemeldet und sind bereit, dies zu tun. Das sind positive Anzeichen, wir sehen Verbesserungen in dieser Hinsicht. Und ich denke, das ist eine wichtige Lektion, die wir daraus ziehen können: Auch wenn es ein Reststigma geben wird, das wir trotz aller Bemühungen in Zeiten von Marktanspannungen nicht völlig beseitigen können, wollen Sie wirklich, dass das Bankensystem in der Lage ist, die Kredite der Fed zu nutzen, um die Finanzstabilität zu unterstützen, und es ist wichtig, darauf vorbereitet zu sein. Wir versuchen also, das Stigma zu beseitigen, indem wir uns für das Diskontfenster anmelden, Tests durchführen und Sicherheiten hinterlegen. Sie wissen, das sind gute Dinge.
